用友网络(600588)：云转型超预期

　　投资要点：

    　　公告：公司发布2020 年报，营业收入85.25 亿元，yoy +0.18%，归母净利润9.89 亿元，yoy -16.43%；其中，2020Q4 营业收入39.05 亿元，yoy +11.56%，归母净利润10.04亿元，yoy +36.43%。根据我们此前发布的《领军业绩逐季改善，把握景气下游！——计算机行业2020 年报前瞻》，预计公司2020 年收入同比增加3%，利润同比减少59%。

    　　实际经营情况，收入符合预期，利润超预期。

    　　2020 年营业收入85.25 亿元，yoy +0.18%，主要是外部性事件的而影响；盈利质量改善超预期。具体来看，云业务收入34.22 亿元，yoy +73.3%；软件业务收入40.44 亿元，yoy -22.2%；支付业务收入7.45 元，yoy +14.5%；互联网投融资信息服务业务在坚持科技金融、稳健发展的方针指引下，实现收入2.6 亿元，yoy -59.5%。归母净利润9.89 亿元，yoy -16.43%，主要来自主营业务贡献。非经常性损益大幅度降低，其中投资收益0.75亿元（2019 年同期为2.87 亿元，主要为随锐科技处置收益），公允价值变动损益0.52亿元（2019 年同期为2.35 亿元，主要系公司本期金融资产公允价值较上期下降所致）。

    　　云转型超预期。2020 年，云业务收入34.22 亿元，yoy +73.3%；年底云预收款10.91 亿元，较年初增长 83.9%，云服务业务继续保持高速增长态势。云业务收入在总收入中占比达到 40%，较2019 年同期占比增加 17 pct，云转型成果超预期。

    　　2020Q4 毛利率回暖至68.78%（前三个季度毛利率54.51%）。预计为上半年解决方案类项目软硬件一体化比例较高，下半年标准化产品验收增加。下半年，公司云收入迅速回暖，标准化产品验收增加，带动整体毛利率回暖。

    　　销售费用/管理费用/研发费用管控合理，分别yoy -6.0%/-30.9%/-10.5%。实际公司2018 年末已经提出“控费增效”，未降薪情况下，经营效率提升作用初显。

    　　资产负债表整体向好，合同负债是预示经营拐点，存货大增需要持续观察。预付款yoy+5.56%，应付款yoy -3.26%，现金回款整体向好。存货由于基数原因与新收入准则所致，同比大幅增长至4.23 亿元（19 年为0.23 亿元），需要持续观察是否健康。预收款大幅增长61.28%，预计主要为云业务相关的合同负债。

    　　公司云转型超预期。维持2021-2022 年盈利预测，增加2023 年盈利预测。调整后，预计2021-2023 年收入为96、108、125 亿元、归母净利润为10.97、13.34、15.47 亿元。

    　　维持“增持”评级。