中国石油(601857)：控本增效、炼化补短板 受益于油价长期上涨

　　投资要点：

    　　业绩基本符合预期。2020 年公司实现营业收入19338.36 亿元，同比下降23.2%；归母净利润190.02 亿元，同比下降58.4%。公司业绩下滑主要由于油气价格下跌，2020 年公司实现原油价格为40.33 美元/桶，相比2019 年的60.96 美元/桶下降了33.8%。此外，公司出售资产给国家石油天然气管网集团有限公司，获得税前收益人民币469.46 亿元。

    　　原油产量增加，成本下降。2020 年公司原油产量921.8 百万桶，同比增长1.4%；可销售天然气产量4221 十亿立方英尺，同比增长8.0%；油气当量产量1625.5 百万桶，同比增长4.1%。2020 年公司单位油气操作成本为11.10 美元/桶，比2019 年的12.11 美元/桶下降8.3%。

    　　优化炼化产品结构，炼油加工量下降，乙烯产量提升。2020 年公司原油加工量1177.5 百万桶，同比下降4.1%；但是乙烯产量634.5 万吨，同比增长8.2%。由于油价下跌，报告期内公司炼化亏损，但是仍然优化成本。其中炼油业务经营亏损128.01 亿元，较2019年的经营利润126.50 亿元下降201.2%；化工业务实现经营利润109.67 亿元，比2019年的34.27 亿元增长220.0%。

    　　期间费用下降，石化下游补短板，上游受益于油价长期上涨。公司2020 年“三费”合计1510.95 亿元，同比下降7.69%（或125.86 亿元）。公司推进大庆石化炼油升级改造、广东石化炼化一体化项目、塔里木和长庆乙烷制乙烯等项目，补齐石化下游的短板。同时随着油价的长期上涨，公司最主要的上游业务将会明显受益。

    　　下调盈利预测，仍维持“买入”评级。我们下调公司2021-22 年归母净利润分别为447.00、596.55 亿元（原预测583.75、882.50 亿元），新增2023 年预测为734.27 亿元，对应2021-23 年PE 分别为18、13、11 倍。考虑到油价或将长期价格上涨，及公司目前PB仅0.7 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险。油价大幅下跌；炼化产品产能过剩风险。