中材国际(600970):开拓矿山业务寻求二次成长 水泥绿色智能改造提振主业景气度

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:李峙屹/黄颖 日期:2021-03-27

  投资要点:

      开拓矿山业务,寻求二次成长。公司拟收购集团旗下中材矿山100%的股权发展矿山开发服务,与公司传统工程承包业务形成互补。采矿运营管理受外部影响较小,业务持续性强,中材矿山是国家级矿山施工领军企业,定位进入壁垒较高的中高端矿山运维市场,年水泥矿石采矿量3 亿余吨(不含骨料),国内水泥供矿市场占有率高,处于行业龙头地位。标的资产盈利能力优异,19 年实现归母净利润2.89亿,毛利率21.5%,净利率7.16%,ROE约18.6%,随着安全生产以及环保等行业监管力度持续加大,矿山向大中型、绿色和修复方向发展,势必带来服务公司龙头进一步集中,中材矿山竞争力将不断强化。

      国内水泥行业绿色、智能化改造提振主业景气度。“十四五”高度重视高端化、智能化、绿色化,提出“制造强国”、“碳中和”,水泥行业首当其冲。公司大股东中建材集团拥有约340 条水泥生产线,占全国比例近30%,以中材邦业承建槐坎南方项目为例,假设单条水泥生产线智能改造成本4250 万元,集团内部生产线改造比率50%-70%,集团外部改造公司市占率20-40%,则预计水泥生产线智能改造潜在空间为180-317 亿元。

      国际水泥工程龙头,已现成功之路。FLSmidth 在发展过程中分别利用国际化、开拓采矿新业务实现两次成长瓶颈突破,解决了空间、周期之困,公司传统水泥业务依靠技术经验优势平稳发展,采矿业已成发展重心,收入、利润贡献率达70%左右,并获得市场认可给予15-30 倍PE 水平。

      中材国际长期成长路径清晰,转型更具天时地利,业绩估值双提升可期。我们认为对标FLSmidth,中材国际未来通过打造水泥+采矿服务双轮驱动,可改善公司盈利能力,提升风险抵抗力,实现长期稳健经营。从FLSmidth 发展路径来看,当前中材国际正处于新业务开拓伊始,同时伴随国内产业升级改造机遇,相较FLSmidth 转型时点更具优势,公司背靠中建材集团,能够对新业务发展提供更有力支持,未来二次成长可期,市场价值也将合理重估。

      维持盈利预测,由“增持”评级上调至“买入”评级:预计公司21 年-23 年净利润为16.0 亿/18.4亿/20.8 亿,增速分别为41%/15%/13%;对应PE 分别为10.5X/9.1X/8.0X。若购买资产完成后,预计20-23 年净利润为16.4 亿/20.9 亿/23.4 亿/25.7 亿(20 年未披露并购公司业绩,故为预测值),增速分别为-26%/27%/12%/10%,对应PE 分别为12.9X/10.1X/9.0X/8.2X。采用市盈率估值法,选取中钢国际、中国化学、中国中冶、中国海诚、中化岩土、东华科技作为可比公司,2021 年估值中枢为13.2X,高于中材国际10.5X,公司打造矿山业务进入更优赛道,传统水泥工程充分受益水泥产业智能化、绿色化升级,背靠中建材集团,业绩确定性强,未来有望获得超越行业平均增速,假设按照21 年13.2 倍PE 计算,对应市值约亿212 亿元,对应空间27%。若完成并购,即使保守预计21 年矿山业务不增长也可贡献利润2.89 亿元,传统主业16.0 亿元,矿山业务参考国际公司估值,按照20 倍PE 计算,传统主业按照可比公司中枢13.2 倍PE 计算,预计总市值270 亿元,对应目标价12.3 元/股,空间28%,由“增持”评级上调至“买入”评级。

      风险提示:新签订单不及预期;海外业务回暖不及预期;并购资产业绩不达预期等。