上汽集团(600104)：利润端情况改善 创新业务优势扩大

事件描述：公司发布2020 年年报，2020 年，公司实现营业收入7230.43 亿元，同比-12.52%；归母净利润204.31 亿元，同比-20.20%；扣非归母净利润177.44 亿元，同比-17.78%。

    事件点评

    全年业绩下滑，利润端情况改善。2020 年，新冠肺炎疫情爆发，以及芯片短缺等因素，为汽车行业带来一定下行压力，公司收入端、利润端压力加大。2020 年，公司营收、归母净利润、扣非归母净利润同比分别下降12.52%、20.20%、17.78%；2020Q4，公司三项指标同比分别下降6.04%、21.36%、7.46%。下半年，行业层面，国内宏观经济回暖，叠加政策推动，以及2019 下半年低基数，国内汽车市场整体呈现回暖态势；公司层面，公司挖掘细分市场机遇，加大新车投放，并持续提升新能源汽车、国际经营等创新业务的竞争优势，公司产销整体回暖，利润端情况有所改善。2020年6 月，公司汽车销量同比实现转正，且持续9 个月同比正增长，公司全年实现整车销辆560 万辆，同比下降10.2%，但下半年销量同比增长7.6%，同时公司季度销量同比增速呈现逐季攀升态势，且季度环比增速显著领先行业平均水平；2020 年，公司归母净利润、扣非归母净利润分别为204.31亿元、177.44 亿元，同比降幅分别较2019 年收窄8.70pct、15.63pct。

    销售费用率下降，Q4 毛利率改善。主要受收入准则调整及公司广告宣传等费用下降因素影响，公司销售费用整体下滑。2020 年，公司销售费用同比下降 33.74%，销售费用率为5.13%，同比-1.68pct，公司毛利率为10.76%，较2019 年下降1.39pct，管理费用率、财务费用率分别为5.13%、4.74%、0.07%，同比分别+0.51pct、+0.07pct；2020Q4，公司毛利率改善较为明显，实现毛利率12.42%，环比+2.87pct，同比+1.02pct，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为5.26%、5.37%、-0.07%，环比分别+0.16pct、+1.70pct、-0.16pct，同比分别-0.59pct、+0.74pct、+0.18pct。

    海外及新能源业务优势扩大，深挖市场潜力。一方面，公司发挥差异化竞争优势，进一步扩大海外销量规模和市场份额，截止2020 年底，公司产品和服务已进入全球60 余个国家和地区，并培育形成了9 个“万辆级”海外区域市，年整车出口销量连续五年蝉联全国第一；另一方面，市场及产品助力，公司新能源汽车2020 年销量达32 万辆，同比+73.4%，新能源汽车销量集团排名位列全国第一，全球第三，同时公司持续推进新能源产业链建设，加大在关键技术方面的布局，整体完善新能源布局，有望为公司业绩提供持续增长点。

    创新赋能，技术护航，看好公司长期竞争优势。公司作为国内整车龙头，产业链布局充分、体系架构完整，抗风险能力整体较强。同时，公司一方面加强创新赋能，荣威推出新“狮标”和全新“R 标”，五菱推出全球“银标”，上汽大通推出了新能源乘用化产品EUNIQ 系列；另一方面，公司持续推进汽车行业新兴领域的布局，持续高研发投入，完善相关布局，新能源产业链建设、智能网联战略推进、数字化建设、移动出行和服务布局方面均有所调推进，后续随着公司相关技术逐步落地，有望助力公司进一步提升产品力和核心竞争力，扩大领先优势，看好公司长期竞争优势。

    投资建议：公司车型覆盖面广，产品矩阵完善，产业链布局充分，具备长期竞争优势；同时，公司持续高研发，并加大在汽车行业新兴领域的布局，为公司积极转型奠定坚实的基础。在此基础上，预计公司2021 年、2022年EPS 为2.03 元、2.39 元，对应公司2021 年3 月25 日收盘价19.95 元/股，公司2021 年、2022 年PE 为9.81 倍、8.36 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：行业景气度下行；汽车销量不及预期；行业政策大幅调整。