深度*公司*祁连山(600720)：子公司罚单影响业绩 看好来年区域需求

公司发布2020 年报，全年营收78.1 亿元，同增12.7%；归母净利14.4 亿元，同增15.5%；EPS1.85，同增15.6%。其中Q4 营收17.9 亿元，同增4.8%；归母净利亏损0.1 亿元，同减105.5%；EPS-0.01，同减104%。

    支撑评级的要点

    2020Q4 水泥价格不及2019Q4，漳县水泥越界开采导致单季亏损：公司各项指标平稳运行。2020Q4 水泥价格不及2019 同期，公司毛利率减去四项费用率后为5.2%（-6.9pct）；同时子公司漳县水泥公司越界开采事项，预计罚款损失8,118.4 万元，导致2020Q4 公司亏损。

    区域需求提升，市场格局改善，全年水泥销售量价齐升：公司全年水泥熟料销量约为2,373.0 万吨（+106.4 万吨），单价300.2 元（+22.2 元），吨成本187.4 元（+11.9 元）；吨毛利112.8 元（+10.2 元）；吨净利55.4元（-53.6）。产销商砼160.3 万方，同增5.6%；生产骨料170.0 万吨，同增140.0 万吨。全年看，在区域需求总体提升，市场格局改善的环境下，公司实现了水泥销售量价齐升。

    看好甘肃2021 年基建需求，预计供给压力有限：2021 年看好基建发展，将以国家重点支持项目为主，重点工程实际开工率和单位水泥用量将有所提升。陇南地区洪灾灾后重建也会形成新的需求增量。供给方面会有一定压力，但西北区域政府对错峰生产的重视程度提高将缓解部分供给端压力。未来骨料将成为公司重点发展方向，增厚公司利润。

    估值

    考虑2020 年以来水泥价格持续下滑，价格基数较低，我们对应下调公司业绩预期。预计2021-2023 年，公司营收分别为88.2、91.6、95.0 亿元；归母净利润分别为17.1、19.1、20.4 亿元；EPS 为2.21、2.45、2.63 元，维持公司买入评级。

    评级面临的主要风险

    扶贫需求退坡，电石渣置换不及预期，宁夏、陕西水泥冲击。