云铝股份(000807)：业绩符合预期 未来受益碳中和

　　投资要点

    　　事项：

    　　公司发布2020年年报，实现收入295.73亿元，同比增长21.78%，归属上市公司股东净利润9.03亿元，同比增长82.25%，EPS0.29元，业绩符合预期。

    　　平安观点：

    　　铝价回升，产销增长，公司业绩较快增长：公司2020 年业绩增长主要受产品价格和产销增长推动。其中产销量方面，随着新项目陆续投产，公司2020 年电解铝产量240.63 吨，同比增长27%；价格方面，2020 年电解铝的价格先抑后扬，下半年价格已超过疫情前水平，而原材料氧化铝由于产能过剩，价格持续低迷，为此，公司综合毛利率提升0.84 百分点到14.20%。分季度看，受益电解铝价格2020 年下半年延续相对强势，价格水平高于上半年，公司2020 年下半年利润改善较显著，其中2020 年三、四季度分别实现净利润3.27 亿元和3.32 亿元，显著高于一、二季度。

    　　受益碳中和，产能规模仍将增长：电解铝耗电量大，是有色间接碳排放的重点子行业，未来电解铝在总量控制下，提高绿色能源占比是大势所趋。

    　　凭借云南水电资源优势，公司电解铝生产所需的电力采用绿色水电，未来将受益碳中和带来电解铝行业集中度提升以及盈利中枢上移。公司也是国内为数不多电解铝产能仍有增长企业，预计2021 年随着新项目全部投产，公司电解铝总产能将从2020 年末的278 万吨提高到超过300 万吨。

    　　预计公司2021 年盈利有望保持较高水平：我们认为在全球及中国经济复苏背景下，电解铝2021 年价格有望保持高位；而原材料氧化铝产能过剩较严重，价格将继续保持低迷，公司铝产品较高盈利水平将有望维持。

    　　盈利预测及投资评级：考虑到铝的价格较为坚挺，我们上调公司2021、2022 年盈利预测，同时导入2023 年盈利预测。预计公司2021~2023 年EPS 分别为0.45（原0.37）、0.58（原0.41）和0.68 元，对应2021 年3月22 日收盘价的PE 分别为26、20 和18 倍，维持“推荐”投资评级。

    　　风险提示：（1）产品价格波动的风险。公司主要产品为铝锭和铝加工产品，其价格受原材料波动、需求、宏观经济环境等诸多因素影响，价格波动较为频繁，并对公司盈利产生重大影响；（2）电价调整的风险。电力是电解铝主要成本构成，尽管云南水电资源丰富，有利于公司获得优惠电价，但如果电力生产企业以及电网企业上调价格，公司将面临较大成本压力；（3）环保政策的风险。随着国家《中华人民共和国环境保护法》、《控制污染物排放许可证制实施方案》及相应配套法律法规的深入实施，环保相关部门的监管与执法愈加严厉，公司环保投入有大幅增加的风险。