招商银行(600036)：存款、资产质量优异；3.0新模式更加清晰深化

　　年报亮点：1、业绩增速拐头向上。在利息与非息收入增速回暖支撑下，营收、PPOP 全年同比7.4%、5.2%。净利润在拨备计提边际放缓的背景下，全年同比4.8%。2、净非息收入同比增长8.4%，手续费和其他非息收入共同走高贡献。净手续费同比增长11.2%，理财产品规模平稳上升，受益资本市场较好的行情，托管规模和代销基金收入增长；疫情影响逐渐消退，银行卡手续费回暖。净其他非息收入同比增速较前3 季度降幅有所缩窄，同比增长-0.6%，资金市场利率在4 季度高位震荡，对交易类资产公允价值影响边际减小。3、资产质量指标保持在稳健优异的水平。不良双降，存量不良率降至2014 年来历史低位、为1.07%。不良生成环比走低，仅为1个点。逾期双降，逾期率保持下降趋势，逾期占比不良接近100%。安全边际高。4、负债端存款优势显著：存款高增、同比+15.8%，单4 季度存款新增规模实现逆势高增。活期存款占比60%，较1H20 提升2.1 个百分点。5、公司战略领先且清晰：围绕“客户+科技”主线，继续探索商业银行发展的3.0 模式。零售端以MAU 为“北极星”，强化和完善零售“全产品、全渠道、全客群”服务体系建设；对公端紧抓账户流和资金流，围绕核心客群构建批发经营生态圈；公司持续发展可期。

    　　年报不足：1、净息差在高位环比下降12bp 至2.41%，主要贷款利率下行所致：一方面招行在四季度增加了资产证券化业务叙做量，对当期利息收入有一定负面影响。另一方面，公司加强信用卡风险管理，主动优化信用卡资产结构，提升中低风险优质资产占比，资产定价水平有一定的下移。

    　　投资建议：业绩稳健，持续重点推荐，21 年由于负债端优势和稳健的资产质量，公司基本面向上确定性较高。公司当前股价对应2021E、2022EPB 1.82X/1.61X ； PE12.12X/10.8X （ 股份行 PB 0.78X/0.71X ， PE6.97X/6.36X）。招商银行各项指标显示其稳健优秀的基本面同时，战略执行强，零售业务在现有体系上，其护城河能持续加深，适应金融科技最新发展。招行在银行股中具有很高“稀缺性”，值得长期持有，是我们重点和持续推荐的优秀公司。

    　　风险提示：宏观经济面临下行压力，业绩经营不及预期。