同花顺(300033)：流量+粘性领跑 个人投资者“专业化”赛道龙头

　　行业趋势：“机构化”趋势明显，而散户“专业化”仍有较大发展空间。

    　　我们认为，2015 年至今，A 股市场已经呈现出“机构化”的明确趋势，即：

    　　1）一方面，体现为“个人投资者占比降低、机构投资者占比上升”；2）但另一方面，目前市场投资者结构中，虽然散户占比下降，但占自由流通市值比重仍高达53%，是市场的重要组成部分。我们判断，散户占比下降但不会被“消灭”，而第二种形式的“机构化”将体现为散户“专业化”，即散户投资行为从投机决策转向趋势投资和长期价值投资。TO C 端的投资决策工具有较大发展空间，即同花顺的核心AI 增值服务所处的赛道。

    　　竞争优势：流量+粘性领跑，构建券商引流业务的坚固护城河；多年研发沉淀，依托AI 增值服务“武装”散户。

    　　1）APP 端绝对领先的规模基础和粘性优势是其最坚固的护城河。截至2020 年12 月，公司移动端APP 月活跃用户数为3314 万人，是东方财富（1475 万人）、大智慧（898 万人）的两倍以上；2）平台中立属性助力券商导流业务。公司依托其流量优势，切入券商导流业务，其中立的平台属性打开与多家券商的合作空间，我们判断每年通过同花顺平台开户的投资者数量或高于东财（仅为集团内的东财证券导流）；3）AI 增值服务打开长期服务散户“专业化”的空间。公司长期重视研发环节，多年研发沉淀打造出市场领先的AI 服务工具。我们认为，目前量化策略投资在国内市场仍然有效，AI 赋能下的“赚钱效应”将打开散户服务的长期空间。

    　　业务发展：B 端iFind 对标Wind 具备较大向上渗透率空间；C 端聚焦AI 量化辅助盈利，用户ARPU 值有望持续提升。

    　　1）软件销售与维护业务：该业务的券商覆盖率较高，贡献稳定增长现金流。未来业务增长将主要来源于iFind 凭借高性价比对标Wind，预计Wind若提价将显著利好iFind 份额增长；2）增值电信服务：收入=活跃用户数×付费渗透率×ARPU。我们看好AI 量化辅助盈利，带来付费用户渗透率及用户ARPU 值持续提升。此外，由于软件具有极低复制成本，毛利率较高，看好后续规模效应持续释放；3）广告及互联网推广业务：主要由广告业绩及券商引流两部分组成，看好公司凭借其流量优势以及平台的中立属性，持续提升市场份额；4）基金销售及其他：2021 年以来新发基金持续保持高增速，看好居民资产配置持续向偏股型基金迁移。目前公司基金代销体量较小，预计后续将在低基数下快速增长。

    　　投资建议：中长期角度，我们看好公司受益于散户“专业化”趋势，C 端的ARPU 值有望持续提升，且B 端iFind 凭借高性价比对标Wind 持续提升份额。预计21/22 年盈利增速+35%、+25%，对应EPS 为4.32 元、5.38 元/股，对应PE 为28X/22X，目标价155.5 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业监管风险；资本市场大幅波动；iFind 份额提升不及预期。