上海机电(600835)：经营稳健 旧梯改造、加装电梯蓄力

　　20 年收入稳中有升，21 年旧梯改造、加装电梯业务有望较快增长3 月18 日发布年报，2020 年实现营收233.94 亿元，同比+4.96%（重述后），实现归母净利11.30 亿元，同比0.00%（重述后），扣非后10.65 亿元，同比+6.21%（重述后），公司业绩基本符合我们预期。中长期来看，国内电梯市场平稳运行，老旧小区加装电梯有望贡献一定增量需求，后市场服务收入或是新增长点，公司电梯业务具备稳定性、长期成长性，同时新产业布局前景光明。预计21~23 年EPS 为1.16、1.23、1.31 元，维持“增持”评级。

    　　电梯销售稳健增长，20 年毛利率同比上年企稳，经营净现金流明显提升公司全年电梯销量93699 台，同比+5.49%。电梯业务、印刷包装业务、液压机器业务、其他、焊材业务分别实现收入222.50 亿元、2.95 亿元、2.48亿元、2.35 亿元、1.85 亿元，同比+5.89%、-6.78%、+14.12%、+12.02%、-6.69%；毛利率分别为16.98%、25.63%、13.15%、29.65%、18.49%，同比+0.59pct、+4.75pct、-0.48pct、-0.47pct、+0.49pct。20 年整体费用率同比-0.43pct 至8.57%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.78%、3.27%、3.38%、-0.86%，同比-0.48pct、-0.14pct、+0.01pct、+0.17pct。全年经营净现金流10.96 亿元，同比+419.55%/+8.85 亿元。

    　　旧梯改造、老房加装电梯需求快速增长，公司服务收入稳步提升1）旧梯改造：20 年底国内在用梯保有量近800 万台，运行15 年以上老旧电梯数量逐年增加；20 年公司旧梯改造数量超过6000 台，据年报预计21年增幅有望超过30%。2）加装电梯：多地政府将老房加装电梯作为重大民生工程加以鼓励和扶持，公司积极探索并推出“一站式加装电梯服务”，20年公司完成老房加装电梯超过3000 台，据年报预计21 年增幅有望超过30%。3）多地分公司被列入了电梯按需维保试点企业名单，按需维保模式有望带来维保效率提高，提升维保业务的盈利水平。20 年公司电梯安装、改造及维保等服务业收入已超过70 亿元，盈利水平正在持续提高。

    　　需求稳健、多元化布局的本土电梯制造龙头，维持“增持”评级我们认为，老旧小区改造、地铁等基础设施投资发力、旧梯更新改造需求释放等积极因素下，叠加服务型战略转型，公司电梯业务有望实现长期稳健发展。我们小幅上调收入预测，预计2021~2023 年公司分别实现归母净利润11.8（前值11.6）、12.6（前值12.2）、13.4 亿元，对应PE 为16.4、15.5、14.5x。电梯行业可比公司2021 年平均PE（Wind 一致预测）为16 倍，考虑到公司作为本土电梯龙头，经营稳定性和长期成长性优于行业，给予公司2021 年合理PE 为18 倍，对应目标价20.88（前值20.52）元。

    　　风险提示：房地产投资增速不及预期；老旧小区改造及加装电梯进程不及预期；新产业及新产品推广和布局不及预期；原材料价格超预期上涨。