中科创达(300496)：产品化转型改善盈利结构 IOT和智能座舱业务进入爆发期

　　FY20 收入同比增长43.8%，符合我们预期

    　　中科创达公布2020 年年报，收入26.28 亿元，同比增长43.8%；归母净利润4.43 亿元，同比增长86.6%，对应每股盈利1.05 元，符合预期。

    　　发展趋势

    　　5G 手机终端、智能网联汽车、物联网终端等下游市场加速成长，驱动公司业绩高速增长。公司2020 年收入保持较强劲增长态势，我们认为主要原因系公司下游客户行业逐渐进入放量期，公司产品及服务由于技术壁垒高、客户黏性强而与下游客户深度绑定，从而受益于下游客户行业需求爆发。我们认为其主要分为三点：1）汽车电动化和智能驾驶产业化背景下，包括理想汽车、广汽新能源等在内的客户电动车进入量产期，驱动公司智能汽车业务收入增长迅速。2）5G 商用背景下，全球5G 手机加速渗透，项目复杂度及价值量有所提升，推动公司智能软件业务平稳增长。3）5G+AI+Edge+Cloud 技术的融合推动物联网产业持续高速增长，公司在报告期内发布多款SoM 及开发平台产品，并在垂直行业领域不断为客户提供智能化解决方案和技术，使得公司物联网直接受益于客户产品放量。

    　　公司产品化转型加速，规模效应渐显。公司2020 年归母净利润增长速度大幅超过收入增长速度，达到86.61%，且全年毛利率达43.9%（考虑税金），较上年同比增长1.5pct，我们认为主要原因在于公司近年来持续推进产品化、IP 化转型，摆脱重资产的技术服务模式，目前成效明显。公司全年经营活动现金流量净额3.41亿元，同比增长140%，规模效应及产品化带来现金流改善明显。

    　　预计未来三年下游智能汽车、IOT、智能终端行业保持热度，看好公司Royalty 收费、IP 授权、软硬整体销售收入占比提升。公司已形成完善的智能座舱、智能网联和智能驾驶的产品布局，通过与滴滴合作研发的DMS、ADAS 等打通智能座舱与自动驾驶两大技术领域，近期公司与华人运通成立合资公司，通过整个方案的软硬件、垂直整合，更有利于后续产品技术的积累及迭代，实现产业链地位不断提升。IOT 业务方面，公司已形成智能相机、VR/AR、机器人、可穿戴、行业物联网的“芯片+操作系统+核心算法”的模块化产品，客户遍及行业主流厂商。通过为客户提供全场景智能产品并持续延展切入新IOT 细分领域。

    　　盈利预测与估值

    　　我们看好中科创达在智能网联汽车、物联网、智能软件三大引擎的助力下实现新一轮快速成长，我们维持盈利预测，维持跑赢行业评级，采取分部估值法，按照2022 年智能软件业务40x 目标市盈率，物联网/智能网联汽车10x/15x 目标市销率，维持目标价154元，较当前股价有41%上行空间。

    　　风险

    　　汽车网联化不及预期；国际局势变化；汇率波动风险