中直股份(600038)：Q3归母净利润+21%保持中高速增长 合同负债大增行业高景度凸显

　　Q3 业绩保持中高速增长，存货/合同负债大增全年有望实现业绩超预期公司20Q3 业绩发布，前三季度营收121.87 亿元(+15.75%)，归母净利润4.90亿元(+21.21%)，扣非后归母净利润4.81 亿（+25.55%），前三季度公司保持稳中有进的良好态势，主营航空产品交付持续提升，业绩符合预期。单季度Q3 营收45.10 亿元(+24.29%)，归母净利润1.92 亿元(+17.35%)。

    　　盈利能力方面， 前三季度毛利率11.05% (-0.24 个百分点)，净利率3.96%(+0.17 个百分点)。我们认为，前三季度公司业绩实现中高速增长同时毛利率下降，两现象同时指向新品机型供货增加。Q2 以来公司已全面复工，以年度总目标为牵引，全力冲刺“时间过半、任务过半”，采取有力措施进一步提升生产效率，确保“十三五”圆满收官。

    　　资产负债端，合同资产9.08 亿（同比+515.69%，环比41.43%），主要系航空整机收入增加所致；20Q3 存货167.86 亿元（同比+7.09%，环比5.87%）；合同负债52.1 亿，同比大增40.24%，我们认为存货/合同负债的快速增长预示着产品下游需求持续增加，行业高景气度凸显，预计全年新品机型供货有望持续增加，业绩有望进一步释放。

    　　我国直升机制造基地，主要型号持续更新换代，直20 任务切换能力强公司是我国主要直升机制造基地，也是致力于航空武器装备制造的大型现代化军工企业。按照“生产一代、研制一代、预研一代”的思路，公司不断调整产品结构，逐步推动主要产品型号的更新换代，基本形成“一机多型、系列发展”的良好格局。

    　　据中国直升机网，解放军主力直升机梯队亮相2019 年国庆阅兵，包括直-10、直-19、直-8、直-20 多个型号，其中直-20 为首次公开亮相，包括动力系统在内的所有部件都达到全国产，同时应用了振动主动控制、电传飞控以及新的旋翼低噪声构型、高性能的旋翼气动布局等先进技术。

    　　作为我国自主研制的新型多用途直升机，直-20 的重要使用方向为高原飞行，同时具备良好的平原使用性能；同时，直-20 具有良好的扩展兼容性，基本运输型可快捷拓展为其他任务状态，直-20 能在昼夜复杂气象条件下，完成机降和运输等多样化任务，具有全域、全时出动能力。

    　　盈利预测与评级：公司充分受益于以军机为代表的跨越式武器装备发展阶段，业绩有望随新机型批产增加实现快速放量。维持前述预测，预计20-22年营收188.80/233.79/291.78 亿元，同比增速19.5%/23.8%/24.8%，归母净利润为7.09/8.79/10.99 亿元， 同比增速20.5%/24.0%/25.0%，EPS 为1.20/1.49/1.86 元，PE 为41.64/33.57 /26.85x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：公司核心产品改型设计放缓，产品交付低于预期，民用直升机相关产品受贸易战影响。