塔牌集团(002233):产能压力测试已过 长期稳健增长可期

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:鲍荣富/王涛 日期:2021-03-16

  20 年业绩小幅增长,维持“增持”评级

      3 月15 日晚公司发布20 年年报,20 年实现营收70.47 亿元,YOY+2.26%,实现归母净利润17.82 亿元,YOY+2.81%,扣非归母净利润16.31 亿元,YOY+9.38%,非经常性损益主要系投资收益。公司20Q4 实现收入23.71 亿元,同比-3.57%,实现归母净利润4.04 亿元,同比-40.55%。公司20 年文福万吨线投产,华南地区市占率进一步提升,20 年新增产能压力测试期已过,我们看好公司长期稳健增长,维持“增持”评级。

      20 年下半年销量快速增长,吨均价同比小幅下滑公司2020 年销售水泥和熟料1982 万吨,同比增长2.2%,其中水泥销售1922 万吨,同比下降0.88%。主要受上半年疫情影响,进入下半年随着需求逐渐释放,销量迎来快速增长,公司下半年水泥销量同比增长17.3%。

      因上半年水泥价格下滑较多,且Q4 旺季涨价不及预期,全年均价同比仍有下滑,我们测算公司20 年水泥吨均价338.5 元,同比小幅下降1.5 元,但受益于煤炭价格下降,吨成本同比下降8.3 元,吨毛利137 元,同比增长6.9 元。我们认为粤港澳大湾区建设将带动基建投资继续加码,提振水泥需求,公司核心区域水泥价格仍有望上涨。

      费用率稳中有降,充裕现金流+低负债率保障公司长期发展公司20 年费用率同比小幅下降0.05pct,其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.37/+0.34/+0.03/+0.05pct,销售费用率下降主要系水泥包装费下降,同时运输费用转结至成本,管理费用率上升因职工薪酬及长期待摊费用增长,公司继续保持零有息负债水平,20 年末资产负债率17.1%,同比小幅上涨0.4pct,但仍处于较低水平。公司全年经营活动现金净流入24.2亿元,同比增长16.4%。公司充裕的现金流及低负债率,进一步增强公司抗风险能力。

      节后水泥涨价可期,员工持股为公司长期发展赋能20 年公司华南销售收入占比90%以上,其中以广东为主,21 年年初以来广东水泥价格稳定性较高,节后逐渐进入需求旺季,当前区域库存压力不大,为涨价奠定良好基础,全年有望受益于粤港澳大湾区建设。公司于2018-2023 年分6 期实施员工持股计划,通过建立健全的长效激励约束机制,充分调动员工积极性,为公司长期发展赋能。考虑到20 年因区域水泥价格下调较多导致业绩略低于我们此前预期,我们下调21-22 年归母净利润至20.3/23.3 亿元(前值24.1/25.1 亿元),并新增23 年归母净利润预测25.1 亿元,参考可比公司估值,给予公司21 年9 倍目标PE,对应目标价15.39 元,维持“增持”评级。

      风险提示:下游需求增长不及预期、区域供给格局恶化、节后水泥价格上涨不及预期。