中国联通(600050)：用户价值提升 创新业务带动结构改善

　　投资要点：

    　　事件：2021 年3 月11 日，公司公布2020 年年报。公司实现总营业收入3038.4 亿元，同比增长4.6%，其中主营业务收入达到2758.1 亿元，同比上升4.3%，实现归母净利润55.2 亿元，同比增长10.8%。

    　　经营业绩基本符合市场预期，移动主营业务收入、宽带接入收入均止跌回升。2020 年公司实现移动主营业务收入1566.7 亿元，同比增长0.2%。受益于防控常态化和提速需求提高，公司实现宽带接入收入425.6 亿元，同比增长2.4%。

    　　5G 相关资本开支小幅增长，共建共享范围日益扩大。2020 年公司5G 相关资本开支约340亿，和中国电信合作建设基站约30 万站。2021 年公司5G 相关资本为350 亿，同比增长2.9%，计划与中国电信完成共建共享32 万站目标。通过共建共享，在5G 方面，双方累计共节省投资超过760 亿元，目前双方共建共享范围从5G 拓宽至4G、基础资源等方面。

    　　5G 用户规模公布，用户平均ARPU 值稳步回升，业务转型带动营销费用下降。移动业务方面，年内公司5G 套餐用户数达到7083 万户，5G 套餐用户渗透率达到23%。公司在发展5G 用户方面从重数量到重质量和价值的策略已初步见成效，目前移动用户APRU 达到42.1 元，同比提升4.1%，该APRU 值已经连续3 个季度实现环比上升。在新策略的指导下，通过利用大数据分析等技术，公司采用更加精准高效的营销方案，获客成本降低，销售费用同比下降9.2%。

    　　产业互联网保持高速增长，带动营收结构优化。公司通过抓主产业数字化和数字产业化的发展机遇，2020 年实现产业互联网收入427.2 亿元，同比增长30%，在主营业务收入的占比进一步提升至15.5%。从产业互联网收入构成来看，IDC 相关收入份额最高，达到195.8 亿元（主要得益于抓住“新基建”政策机遇），云计算相关收入增速最高，同比增速达到62.7%（主要得益于公司在沃云方面规模发展策略和品牌价值提升）。

    　　下调21、22 年盈利预测，新增23 年盈利预测，维持“增持”评级。考虑公司仍处于业务转型阶段，未来5G 用户发展情况仍具有不确定性，同时5G 商用进程仍处于初步阶段，我们下调21/22 年盈利预测，并新增23 年盈利预测。我们预计公司21/22/23 年归母净利润为62.54/70.39/78.35 亿元（调整前21/22 年归母净利润为74.67/93.28 亿元），对应PE 为22/19/18 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：竞争加剧，5G 用户数发展不及预期、5G 商用进程不及预期。