华峰化学(002064):双赛道龙头 产品景气度持续复苏

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:张文龙/冯昱祺 日期:2021-03-08

  氨纶和聚氨酯制品龙头企业,定增收购大股东资产拓宽产品边界。华峰化学成立于1999 年,2006 年在深交所上市。2019 年斥资120 亿元定增收购控股公司华峰集团子公司华峰新材料100%股权,将公司主营业务从氨纶单一行业拓展至己二酸、鞋底原液领域。截至2020 年底,公司拥有18.5 万吨氨纶、42万吨鞋底原液和74 万吨己二酸产能,氨纶产能位列国内氨纶行业首位,己二酸和鞋底原液均为全球第一。

      氨纶作为化纤行业里的“味精”,是行业景气度复苏下弹性极佳品种。氨纶是化纤中的小品种,产量不足化纤总产量的2%。由于其具有高回弹率、高断裂伸长率和耐候性好等优点,化纤面料中少量添加即可提高织物舒适度、恢复率等性能。2020 年国内产能95 万吨,产量72 万吨,CR4 比例为56.5%,行业集中度较高,受益于下游需求转暖,氨纶行业自2020 年9 月起单月出口增速保持在20%以上且行业开工率在90%附近,2021 年新投产能集中在下半年释放。在成本端支撑和需求拉动下,预计2021 年全年将保持高景气周期。

      增量需求驱动己二酸供需结构改善,鞋底原液行业华峰一家独大。2016-2020年行业景气度下行,2020 年全行业开工率不足60%,部分成本较高的企业产能长期停产,下游需求快速回复时易造成有效产能不足。随着尼龙66 产业链中长期依赖进口的己二腈国产化率逐渐提升,我国尼龙66 产业有望迎来快速发展阶段。己二酸行业有望在尼龙66 和PBAT 等增量需求带动下迎来复苏。

      鞋底原液行业平稳发展,华峰化学单家公司占据全行业60%以上的市场份额。

      公司作为氨纶行业先行者,成本优势构筑护城河。公司深耕氨纶行业近20 年,单吨投资从最初的6.5 万/吨降至2020 年的1.5 万/吨。单吨投资额较同行便宜1 万元以上,在财务费用和折旧费用方面优势显著。公司浙江和重庆基地均配有自备电厂,用电和蒸汽成本低廉。公司区位优势明显,原料均可在生产地附近就近采购,产品可通过廉价的船运运至下游主要消费地,多重因素构筑成本护城河。

      依托集团公司,己二酸产品协同效应显著。公司己二酸产品除了一期18 万吨由于投产时间较早采用环己烷法外,二、三、四期项目均采用成本优势突出的环己烯法。过去几年中,公司己二酸产销率接近100%,远高于行业平均水平。

      外售产品竞争优势突出,内部可通内部鞋底原液和尼龙66 产线来消纳。华峰集团大手笔投建以己二酸为原料的己二腈装置和PBAT 可降解塑料,公司己二酸产品与控股公司协同效应明显。

      投资建议:按照我们测算,公司2020-2022年归母净利润预计依次为21亿元、43亿元和49亿元,对应EPS依次为0.46、0.92和1.07元/股。考虑成长性和行业龙头地位按20倍市盈率计算,2022年业绩对应20.14元/股的目标价,首次覆盖,给予“强推”评级。

      风险提示:原料成本上涨超预期,需求恢复不足预期。