钱江摩托(000913):聚焦大排量摩托 供给升级引领成长

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:尹欣驰/李景涛 日期:2021-03-05

  公司是国内大排量摩托车龙头品牌,2019 年大排摩托收入占比已超50%。国内大排量摩托车消费增长趋势凸显,2006-2019 年销量CAGR 高达36.1%。

      公司在2016 年吉利控股入主后实现了管理决策的效率提升,剥离锂电业务后将开始更专注大排量摩托车赛道。随着QJMOTOR 品牌矩阵加速完善、爆款频出,公司有望借助技术积淀与不断加强的品牌优势,主导大排量摩托车行业爆发,进入业绩高速增长期。首次覆盖,给予“买入”评级,目标价38 元。

      公司是国内摩托车行业龙头,品牌力领先。钱江摩托于1985 年成立,2005 年全资收购意大利百年摩托车品牌BENELLI 并开始涉足中大排量摩托业务,目前拥有钱江摩托、Benelli、QJMOTOR 三大摩托车品牌,产品涵盖110cc 到1130cc等全系列摩托车,是国内摩托车行业领先品牌之一,也是国内大排量摩托车领域的龙头企业。2019 年,公司摩托车业务实现收入32.7 亿元,占总收入86.4%,排量>250cc 的大排量摩托销量全国第一,大排摩托收入已占公司总收入50%以上。

      大排量摩托增长趋势明显,行业竞争格局清晰。随着国民经济水平提高,摩托车消费需求从通勤代步向休闲娱乐的切换趋势日渐增强,国内大排量摩托车市场不断扩大,排量>250cc 的大排量摩托车销量在2006-2019 年间CAGR 高达36.1%。在国内大排量摩托车领域,公司和春风动力、隆鑫通用形成三足鼎立的竞争格局,其中公司连续七年在国内排量>250cc 的大排量摩托车市场上占有率居首位,2019 年达到30.7%,龙头地位稳固。鉴于收入水平提升、国内优质供给加速推出,需求旺盛,参照海外及历史大排量摩托车发展趋势,我们预计排量>250cc 的大排摩托将进入高增长期,在未来5-7 年内年销超过100 万辆销量。

      管理决策优化,经营结构改善,聚焦大排量摩托。公司曾因海外业务拓展受阻在2014、15 年连续亏损,被深圳证券交易所实行“退市风险警示”。随后在2016 年6 月,公司与吉利控股签署股权转让协议书,吉利控股收购1.35 亿股国资股份。吉利控股入主后,提高了公司管理决策的效率,制定了完善的员工管理考核办法,引进了先进的产品质量控制手段,扭转了公司的经营颓势。另外,公司曾在2014 年12 月成立控股子公司浙江锂电科技有限公司,意图开辟新能源和锂电业务。然而,由于新业务开辟不力,浙江锂电科技于2017-2019年连续三年亏损,并于2020 年停止生产、2021 年1 月被申请破产清算及重整。

      自此,公司即将彻底剥离锂电业务,改善经营结构,全面聚焦大排量摩托车赛道。

      技术和品牌积淀爆发,供给升级,引领业绩成长。公司自2005 年全资收购BENELLI 以来,深耕高端大排量摩托车领域15 年,是目前唯一量产四缸发动机的国产品牌。2020 年5 月,公司的全新品牌QJMOTOR 上市,至今已经发布9 款新车型;截至目前,公司排量≥250cc 的大排量摩托车共有涵盖7 种类型、9 个排量级别的23 款车型,产品矩阵的丰富程度在行业内首屈一指。另外,公司也已着手与哈雷、MV 奥古斯塔等海外企业开展深度合作,依托公司的制造和渠道优势,与海外品牌的品牌知名度、生产工艺及设计优势实现互补。借助品牌、产品升级带来的供给升级,预计公司将引领大排赛道,进入业绩高速成长期。

      风险因素:全球摩托车需求降幅超预期;新冠疫情对进出口的影响超预期;国内大排量摩托车增长不及预期;国内禁限摩政策力度超预期。

      投资建议:公司是国内大排量摩托领域龙头企业,2019 年收入占比超50%,吉利集团入主后带来的管理决策水平和质量控制手段使得公司面貌焕然一新,锂电等业务剥离也将使公司专注于大排量摩托赛道。公司目前已凭借独有的国产600cc 四缸发动机、丰富的产品矩阵占据市场龙头地位。摩托车消费属性的转变推动大排量摩托车爆发式增长;禁限摩政策松动和出口关税减免预计将推动行业实现超预期增量;疫情的影响促使行业集中度提升,利好龙头企业。考虑国产大排量摩托极具价格优势降低产品使用门槛、生产工艺不断优化,预计将充分享受行业红利;公司的QJMOTOR 品牌矩阵加速完善、爆款频出,龙头地位将进一步巩固, 带来丰厚业绩。我们预测公司2020/21/22 年EPS 为0.74/1.09/1.52 元,当前价对应PE 为37/25/18 倍。考虑公司优质的大排业务纯度提升,我们认为公司1 年合理估值2022 年25 倍PE,对应目标价38 元,首次覆盖给予“买入”评级。