华峰超纤(300180)：一体化超纤革赛道冠军 向高附加值领域延伸成长前景向好

　　华峰集团旗下新材料企业，体量持续成长。华峰超纤是华峰集团旗下的聚氨酯新材料——超纤革厂商，行业龙头地位稳固、竞争优势显著，盈利能力领跑行业。上市以来，依托超纤革行业的高速发展以及领跑行业的竞争优势，公司体量持续成长，2011 至 2019 年营收实现复合增速 18.5%。受到疫情影响，2020 年前三季度公司实现营业收入 20.91 亿元，同比下降 9%，实现归母净利润 1.58 亿元，同比增长 53%。

    　　超纤革是持续高景气的新材料赛道，发展前景广阔。超真皮纤革全称超细纤维 PU 合成革，是在充分剖析天然皮革微观结构的基础上通过超细纤维无纺布浸渍改性聚氨酯树脂制成的新材料，其海岛型超细纤维结构和天然皮革的超细胶原纤维结构极为相似，使其质感、透气性酷似真皮。并且，由于聚氨酯形成的网状交流结构本身较耐磨，再加上拉伸时聚氨酯包裹层一定程度能限制纤维丝的滑移且“胶接”结构对针孔不敏感，因此超纤革耐磨性、机械性能均显著优于真皮以及其它人造革，替代潜力巨大。目前，超纤革已被广泛应用于鞋履、汽车内饰、家居、服饰等领域，需求持续高增长。未来，随着超纤工艺技术的进步以及成本的下降，其应用领域将持续延伸（例如用于汽车翻皮内饰市场已经打开），持续替代真皮、布以及其它人造革。

    　　公司竞争优势显著，新产能投放将进一步夯实龙头地位。公司目前设计产能10208 万米，占全国总产能约 50%。并且，公司拥有从树脂、超纤基布到贴面革、绒面革的纵向+横向一体化产业链。规模优势和一体化优势使得公司盈利能力、成长性始终领跑行业，不断拉开与国内竞争对手的差距，逐步赶超日本东丽、可乐丽等全球龙头。未来，公司将从两个方面打开进一步的成长空间：1）建设采用了水性树脂和环保贴面工艺的水性超纤产能、定岛型超纤产能，扩展高附加值产品体系；2）积极向汽车绒面革内饰等高附加值应用领域延伸对日系产品进行国产替代。2021 年随着公司 5000 万米新产能达产，公司规模优势、对上下游议价能力将进一步增强。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司 2020-2022 年营业收入分别为33.69/47.55/53.69 亿元，预计归母净利润分别为-3.70/5.57/6.60 亿元，折合 EPS 为-0.21/0.32/0.37 元/股，分别对应-29.4/19.5/16.5 倍 PE。公司是我国新材料细分赛道——超纤革行业龙头，规模优势、一体化优势显著。考虑到公司向高端产品、高端应用领域延伸，盈利能力和成长性都会有良好的提升，给予“买入”评级。

    　　风险提示：环保与安全生产风险、超纤原材料价业务格波动、超纤下游需求端疲软。