启明星辰(002439)：Q4恢复强劲 21年有望戴维斯双击

　　投资要点：

    　　事件：公司发布2020 年业绩快报，公司实现营业收入36.50 亿元、归属于上市公司股东的净利润7.93亿元、扣除非经常性损益的净利润7.02 亿元，同比增长分别为18.16%、15.19%、22.28%。扣非归母净利润超预期。

    　　20Q4 收入如期恢复。公司Q1-Q4 收入增速分别为-33.81%、-1.89%、-1.76%，46.51%，逐季改善的趋势非常明显，尤其Q4 恢复程度大超预期。公司前三季度恢复比其他公司慢，是因为外部大环境影响导致公司及上下游企业复工延迟，合同实施交付及验收相应推迟。公司又以政府、特殊行业客户为主，所以相对其他公司影响较大。根据IDC 数据，信息安全政府行业已经出现多个季度负增长趋势。

    　　安全运营、云安全、工业互联网安全三大战略新业务同比增长67%。2019 年报披露公司新安全业务收入约占公司总收入2 成（约6 亿），同比增长200%。20 年快报披露为10 亿，同比增长67%。

    　　其中对于城市安全运营业务的持续推进和渗透，在不断扩大区域覆盖的同时，也有力提升了多个区域市场的销售额，协同效应明显。

    　　前三季度有“收入-成本”的错配，销售、研发费用仍增长较快，Q4 利润随之恢复。20Q1-Q3 销售费用分别增速为0.91%、35.01%、18.56%；管理费用分别为8.7%、17.6%、8.4%。考虑“收入-成本”错配，利润端Q4才出现大幅复苏。Q1-Q4单季度归母利润增速分别为-95.87%、6.82%、8.31%、22.46%，与收入一致呈现改善趋势。看扣非归母净利润，Q4 同比增长35.61%，大超预期。

    　　安全运营中心战略悄然升级，预计客户数与ARPU 值将双重提升。细分建设思路，面向大中型智慧城市的不同业务场景如智慧政务、智慧医疗、智慧交通、智慧教育等，构建专题化安全运营中心，如智慧城市数据安全运营中心、智慧城市工业互联网安全运营中心、智慧城市政务安全运营中心等；面向中小型智慧城市，推行标准化运营中心落地，针对用户远程提供安全运营服务。公司将通过城市安全运营中心，不断推进SecaaS/SocaaS（安全即服务）的发展战略。

    　　安全龙头估值底部，已经具备绝对安全边际，业绩增长将来带戴维斯双击。根据公司盈利预测，目前估值已经处于历史底部位置，公司PE-band 为25-60X。

    　　根据业绩快报，考虑2020 外部环境的影响，下调收入及归母净利润盈利预测（强调扣非归母净利润超预期）。看好21 年的业务恢复向上，维持买入评级。原预计2020-2022 年营业收入为37.04、46.54、57.88 亿元，现下调为36.50、45.87、57.04 亿元。原预计归母净利润为8.39、10.30、13.09亿元，现下调为7.93、9.84、12.51 亿元。对应PE 为37 倍、30 倍、24 倍。

    　　风险提示：信息安全产业发展不及预期，安全信创落地缓慢。