杭州银行(600926)：扩张提速 业绩略超预期

核心观点：

    Q4 归母净利润同比增长20.97%，全年同比增长8.22%，业绩增速略超预期。杭州银行发布2020 年度业绩快报：2020 年营收、归母净利润同比分别增长15.85%、8.22%，增幅较前三季度分别变化-0.38pct、3.11pct。Q4 营收、归母净利润同比分别增长14.71%、20.97%，增幅较Q3 分别提高10.93pct、31.01pct，业绩增长略超预期。我们认为：

    （1）Q4 归母净利润同比高增在预期内，预计一方面来自经济复苏，拨备计提压力释放，另一方面则是由于19Q4 基数较低；（2）营收端Q4 同比增速较Q3 超预期回升可能反映Q4 银行间利率短暂下行利好债券交易，减轻其他非利息收入全年负贡献程度。

    资产增长继续提速，结构优化贷款占比提升。2020 年末，总资产同比增长14.38%，增幅延续了2019 年以来的长期上升趋势。结构上看，2020 年末贷款总额同比增长16.85%，占总资产比重41.31%，同比提高0.88pct，贷款占比提升有助于缓释息差下行压力。从负债端来看，存款增量表现优秀，2020 年末存款总额同比增加841 亿元（较上年同期多增30 亿元），但优势有所减弱，同比增长13.70%，今年首次落在贷款增速下方，较3 季度末降低3.96pct，反映的是结构性存款压降叠加负债成本管控。

    资产质量继续保持极优秀状态，不良贷款率环比继续下行，风险抵补能力同业领先。2020 年末，不良贷款率1.07%，连续第14 个季度环比下降；拨备覆盖率469.54%，拨贷比5.02%，处于可比同业领先地位。

    投资建议：疫情后优秀的财务表现反映了公司的“优势区域+优秀资产质量”特质，后续看点在存量包袱处理干净后，风险偏好有望提升，零售转型、聚焦小微提升盈利能力；同时考虑到后续可转债发行、转股对业务拓展提供有力的资本支撑，业绩增速有望继续保持优于同业的高水平。预计公司2020-2021 年归母净利润增速分别为8.2%、20.4%，EPS 分别为1.17/1.45 元/股，当前A 股股价对应2020-2021年 PE 分别为13.7X/11.0X，PB 分别为 1.49X/1.33X，综合考虑公司近两年PB 估值中枢和基本面情况，我们给予公司2021 年PB 估值1.5X，对应合理价值为18.06 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化；（3）政策调控力度超预期。