森马服饰(002563)：Q4业绩现拐点 库存管控有效 释放积极信号

　　报告导读

    　　四季度主业收入/利润同比增长9%/50%+，库存管控得力，释放积极信号。

    　　投资要点

    全年业绩快报公布，降幅逐季有效缩窄

    　　森马公布20 年业绩快报，2020 年收入同比下滑21.6%至151.7 亿，归母净利同比下滑48.2%至8.02 亿元，考虑2020 年9 月公司已经正式剥离亏损的法国Kidiliz 的业务收入（20 年并表收入12 亿、亏损5 亿），若只看森马原有休闲装及童装业务，全年收入下滑15%至138.9 亿元，归母净利下滑30%至13.0 亿元，降幅实现了逐季有效缩窄。

    四季度原有主业收入增速转正，利润高增，库存管控有效单四季度来看，由于2019 年Q4 Kidiliz 仍有收入和经营亏损并表，因此表观看四季度收入同降6%至57.2 亿元，归母净利同增142%至5.9 亿元，但若剔除Kidiliz 业务影响，原有休闲装与童装Q4 单季度收入同比增长9%至57.2 亿元，归母净利达到5.9 亿元，同比增长50%以上，单季度利润的高增一方面来自收入增长，另一方面来自公司在20 年通过促销+控制订单方式实现了存货规模的有效下降，由此2020 全年存货跌价准备绝对值下降至4.55 亿元（2019 年为6.19 亿元）。

    盈利预测及估值

    　　我们认为短期看，公司业绩的回升趋势明显，终端流水趋势以及Q4 的业绩高增速说明公司已经逐步走出疫情带来的影响，分品类看，巴拉巴拉依旧处于行业龙头地位，根据欧睿咨询2020 年其在童装市场的市占率进一步提升至7.5%，龙头优势得到进一步巩固，2021 年有望持续保持较高的增速，成人装管理团队积极推进货品改革，业绩恢复值得期待。预计公司20~22 年净利润8.0/16.5/20.1 亿，对应估值31/15/12X，作为行业龙头在当下估值依旧有望受益行业整体的估值修复，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情恶化超出预期，消费者需求变