赣锋锂业(002460):锂业龙头 拐点何在?

类别:公司 机构:申港证券股份有限公司 研究员:曹旭特 日期:2021-02-25

  投资摘要:

      锂业龙头,左手资源锁定价值,右手产能价值兑现。我们认为,优质锂业公司的标准应为资源和产量的有机结合。优质资源的稀缺性导致资源为王;下游客户集中度导致须依靠自有锂盐产能才能兑现价值。

      对比业内公司,公司资源、产能比较优势明显。公司权益资源量1083LCE 万吨,占同比公司的42%,公司市值储量比位于第一梯队,优势明显;公司预期市值产量比具备比较优势,且从公司历史来看,产能扩张兑现度高。

      从行业空间看公司市值,目前并未高估。2035 年预估锂盐市场进入成熟期,按9 万/吨价格测算,市场规模约2,340 亿元,锂盐行业毛利364.5 亿,锂资源行业毛利283.5 亿;市场成熟期赣锋锂业市值4596 亿,其中锂盐加工业务2,274 亿,锂资源业务2322 亿,计算现值为1,663.95~1,932.7 亿(该现值未考虑锂价上涨带来的市值波动),对比公司目前市值,并未高估。

      分析历史锂价格供需关系,呈明显指数关系且滞后24 个月。对历史锂价供需关系进行拟合,相关性97%,计算供需平衡下碳酸锂(CIF 亚洲)价格将为13512 美元/吨,考虑95%置信区间,价格为[12125.285,15056.612]美元/吨;对价格滞后时间进行拟合,当滞后期为24 个月时拟合效果最好,相关度达97%。

      从供需与价格关系角度分析,锂价与传统大宗商品存在差异。传统大宗商品周期逻辑前提在于均值回归,而对于类似锂这类成长型金属,传统的供需-价格模型无法很好对其解释;锂价拐点与供需差的变动速度的拐点一致,可以理解为“供需基本面支撑下的市场情绪拐点”,在关注供需差的同时,更应关注供需差边际变化点。

      中长期看,锂价进入上升通道,我们预计2025 年锂总需求量为91.67 万吨LCE,其中动力电池61.5 万吨、储能电池8.82 万吨、3C 电池8.39 万吨,传统工业12.96 万吨。到2025 年,锂供需缺口达-3.87%,产能利用率73.7%,预估国际锂盐价格为10.5 万/吨,国内价格为14 万/吨。

      短期看2021 年底或出现阶段性拐点。未来两年虽然供需关系未反转,但锂价仍有很强支撑。虽然目前及未来两年不会出现供不应求的局面,但是结合锂价格曲线分析,由于供需差相对稳定,锂价具备支撑。未来阶段性高点将出现在2021 年年底。其直接变量在于新增盐湖产量的兑现,包括Atacama、Cauchari-Olaroz、察尔汗盐湖项目。预估锂盐阶段性高点价格为CIF 亚洲电池级碳酸锂约8 万/吨,国内电池级碳酸锂约9.5 万/吨。

      投资建议:从行业空间分析,公司并未高估,锂价拐点未至,仍有上涨空间。

      预 计 2020-2022 年 公 司 营 业 收 入 为54.84/78/103.46 亿 元 , 归 母净 利 润 为10.9/12.3/23.8 亿元, EPS 为 0.82/0.93/1.79 元/股,对应 PE为133/118/61 倍。 结合公司未来业绩高增长预期以及突出的行业竞争优势,给予 2021 年180 倍 PE 估值,对应目标价167.4 元,首次覆盖并给予“买入”评级。

      风险提示:新能源汽车销量不及预期;锂盐价格不及预期;公司产能兑现进度不及预期。