金螳螂(002081):疫后龙头迎复苏 长期价值待重估

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:夏天/何亚轩/程龙戈/廖文强 日期:2021-02-25

  经济复苏驱动装饰需求迎修复,供给环境改善促行业向龙头集中。需求端:

      随着疫情控制下经济持续复苏,预计后续酒店、商业等装饰需求有望迎来修复。中长期看,装饰具有消费属性,消费升级、存量建筑翻修需求保障了高端装饰需求的持续性。同时,装饰EPC 模式应用增加使得项目综合化、大型化趋势更加明显,为龙头企业带来机遇。供给端:从长周期看装饰企业不断分化,龙头企业利润率、现金流较中小型装企优势不断扩大,弱者逐渐淡出市场。疫情更加速了行业供给侧收缩,而EPC 模式、装配式装修推广将进一步驱动市场向龙头企业集中。

      金螳螂四大核心优势突出:1)设计实力:公司设计业务实力和体量大幅领跑同行,从产业链前端持续为施工端导流,获单能力优于同行。2)直营模式:公司多年来坚持直营、无挂靠,以保障工程质量与施工效率,项目利润率与周转率显著高于同业多数公司,经营风险小于后者。3)管理体系:公司具有业内领先的管理体系,并在近年来持续推动信息化建设以完善精细化管理能力、提升管控半径。4)业务规模:利用规模优势创建大工管平台,对主辅材、人力进行集中招标、采购与调拨,去除中间环节成本,实现规模效应、强化成本优势。

      市占率提升、盈利能力强化驱动业绩持续增长,装配式业务布局未来。公司凭借品牌、设计导流、EPC 综合能力、驻地市场网络、政企客户关系等多方面领先优势,持续开拓市场,实现市占率提升。另一方面,公司持续完善大工管集采平台与审计核算平台,强化企业“内功”,持续提升盈利与回款能力。此外,公司快速、大力布局装配式业务,依托优异的设计研发、供应链管理与整合能力、落地安装能力,打造具备较好市场前景的装配式装修产品,布局未来装配式市场发展,值得期待。

      处价值洼地的稀缺龙头,极具投资性价比。2011 年以来金螳螂净利率均处于7%以上,远高于同业公司,且领先优势持续扩大。同时公司现金流与净利润匹配度高,对于现金流有较强把控能力。产业链纵向比较看,近年来公司ROIC 持续高于建材、家居龙头均值水平,而EV/现金流、PE、PB 等估值指标却低于建材、家居龙头。当前公司极具性价比。

      投资建议:预测公司2020-2022 年归母净利润为23.5/27.1/31.4 亿元,同比增长0%/15%/16%,EPS 分别为0.88/1.01/1.17 元(2019-2022 年CAGR为10%),当前股价对应PE 分别为10/9/8 倍。我们认为,随着市场对装饰行业竞争格局及公司龙头优势地位的再认识,公司估值存较大修复空间。

      给予20.2 元目标价(对应2021 年20 倍PE),维持“买入”评级。

      风险提示:地产政策调控风险,EPC 及装配式业务拓展不及预期,原材料及人工成本快速上涨风险,应收账款坏账风险等。