东方雨虹(002271)：业绩符合预期 多元化发展持续

　　核心观点

    　　Q4 业绩提速，销量/成本/费用端均表现亮眼。2 月24 日公司发布业绩快报，预计20 年营收/归母净利润为217.75/33.98 亿元，YOY+19.95%/64.45%；20Q4 实现营收/净利润67.69/12.68 亿，YOY+29.24%/153.60%，环比Q3提速5.02/94.64pct。业绩符合预期，Q4 加速增长，我们认为1）疫情后地产和基建新开工需求快速恢复，且通过经销渠道和B 端客户的拓展，在防水和施工/ 涂料等业务均实现了较快增长， 我们预计防水/涂料销量YOY+30%/100%；2）20 年90#及200#沥青均价YOY-22%，成本下降带动利润端大幅改善；3）规模效益和成本费用管控使期间费用率有所下降。

    　　净利率持续提升，储备低价沥青有望平抑21 年成本上涨压力。20 年整体净利率15.61%，同比提升4.18pct，其中Q4 单季度净利率18.73%，创下16Q4以来新高，鉴于公司成本采用历史平均法，Q4 的沥青价格上涨相对被平滑了。沥青存在季节性淡季，公司通常会在价格相对低位储备，由于预判沥青将趋势性涨价，适时的储备预计将成为控制成本重要手段。由于具备近40万吨的储备能力，较同行而言，所面临的沥青价格上涨压力会稍小。

    　　成本上涨有望向下游传导，定增获批，涂料/保温业务发展加速。一方面经销端的价格调整较灵活，成本上涨后可对经销商提价；另一方面在直销端，和地产商的集采合同中也存在调价机制，在成本大幅上涨的情况下，不排除集采价格上调。近期公司80 亿定增获证监会核准，全国各地的募投项目（包括新型防水材料、节能保温材料、特种砂浆等）也在加快推进，项目建成后将扩大传统防水业务的区域市场布局、提升规模效应，同时进一步拓宽赛道，利用公司平台资源协同性，未来有望实现建材系统一体化服务。

    　　财务预测与投资建议

    　　预计20-22 年EPS 1.45/1.75/2.19 元（原值1.40/1.80/2.25 元），小幅调增防水卷材销量、调减防水卷材成本和期间费用率。行业21 年平均PE 27X，由于公司为防水龙头，且非防水业务占比不断提升，成长更加稳健，给予21年10%溢价至30 倍PE，对应目标价52.50 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅上涨、地产需求大幅下滑风险、应收账款坏账风险