2月信用月报:国资控股类平台解析

类别:债券 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:程晨/肖乐鸣/赵天彤/文晨昕/张继强 日期:2021-02-25

  报告核心观点

      本期专题我们解析了国资控股类投融资平台。国资控股类平台随城投转型而增加,既区别于国企,又不同于普通城投,其信用分析首先需要从融资投向判断其城投属性,然后基于城投信评方法分析政府支持能力和意愿,以及市场化业务的竞争力。1 月无新增首次违约主体,信用债净融资额同比、环比均上行,信用债收益率环比多数上行,信用利差环比走势分化,中短票中低等级利差下行较多,城投债低等级利差上行。策略上,建议继续关注主流平台,三道红线降档、土储质量优的地产主体,现金流改善的产业债和 ABS等品种,职业年金等适度关注银行永续债。

      国资控股类平台有别于国企和普通城投,数量可能持续增加国资控股类投融资平台是一类较为特殊的城投平台,除了承担政府融资职能的同时,也从事当地国有资产管理运营,涉及市场化业务较多。从行政级别来看,国资控股类平台主要分布在地级市和园区,行政级别越高的城投,国资控股类平台的占比越高;行政级别低的城投,市场化资源越少,公益性质更强。国资控股类平台的产生和发展,对于当地区域经济、资源禀赋有较高的要求。随着城投转型的进行,国资控股类平台的数量可能持续增加。

      国资控股类平台信用分析基于城投信评方法

      国资控股类平台本质是城投平台,首先要通过融资投向,将其与控股类国企区分开来;判断属于国资控股类平台后,基于城投信评方法,分析政府支持能力和支持意愿;最后,还需要分析市场化业务是否具有竞争力等。从政府关系密切程度和市场化业务竞争力两个维度,我们可以将国资控股类平台分成两类:第一类是政府融资职能强,市场化业务弱的平台;第二类是政府融资职能相对弱化,市场化业务显著较强的平台。需要防范的是,在平台名义上市场化转型的情境中,地方政府支持意愿可能随之模糊,对国资控股类平台城投属性的认定可能与市场存在差异。

      1 月市场回顾:发行与净融资上升、中低等级利差环比走势分化1 月新增违约债券 6 只,无新增违约主体。1 月信用债一级市场净融资额环比上行,国企净融资额转正、民企净融资收缩有所好转,中短票、公司债发行利率走势分化。信用债收益率环比多数上行,信用利差环比走势分化,城投债低等级信用利差调整幅度较大。整体来看,1 月一级市场发行回暖,但信用风波后不同资质主体的估值分化持续。

      风险提示:筛选口径偏差、城投融资环境收紧。