克明面业(002661)：成本蓄势 品类并进 重回增长快车道

摘要：2011-2018年，中高端挂面驱动，克明量利年复合增速超过16%。

    2018-2020 年，新管理层重建了供应链，产能依托原料地，面粉基本自供，打造成本竞争力，抢占中低端挂面市场战略2021 年将加速，品牌、渠道、团队优势合力，应能快速收割行业集中度提升红利。非油炸方便面、湿面布局初成，品类组合符合趋势，空间广阔。夯实中低端市场基础，将提升长期竞争力，战略、战术探索中，管理层更成熟，财务指标或正随投入产出波动走出低谷，低估值带来高安全边际，虽行业和公司不显眼，未来亦值得期待，买入。

    挂面消费基数大，龙头企业有望推进行业整合。挂面消费基础广泛，市场容量约1,000 万吨。销售渠道以传统渠道为主，现代渠道、线上渠道保持增长。行业集中度低，领先企业将依靠规模和渠道优势逐步获取地方企业的市场份额，发展空间广阔。

    公司当下战略重心是加速提升挂面市占率。（1）供应端，规模稳居第一梯队，成本优势逐步确立。公司挂面产能达到60 万吨，其中优质小麦产区50 万吨，另有超过40 万吨产能规划。为增强高性价比产品的竞争优势，公司一方面自建面粉加工能力，2021 年自供比例超过80%，一方面加速产能汰旧换新，压控制造费用，初步测算可降低生产成本3 个百分点；（2）市场端，销售渠道扬长补短，品牌势能提升动销。挂面传统渠道规模大，市场分散，随着公司发力高性价比产品，发展经销商深耕传统渠道，有望带动规模快速成长，提升公司整体市占率。公司在现代渠道有绝对优势，挂面的销额份额和单点卖力保持大幅领先，分别达到21%和24%，长期来看享受现代渠道增长红利。公司借助快消品的营销理念，大力投入品牌宣传，致力于打造“挂面第一品牌”，消费者忠诚度保持领先，有助于全渠道动销。

    积极推进多元化布局，研发提供有力保障。公司方便面和湿面业务年均增速在25%以上，毛利水平在30%左右，随着业务比重增加，有望贡献利润增量。公司持续进行研发投入，加强技术储备，长期驱动挂面升级和品类扩展。

    投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。公司在利润增长的前提下加速规模扩张，巩固市场地位。预计 2020-2022 年公司营收38.86、48.49、60.64 亿元，同比增长 28%/25%/25%，归母净利润为3.08、3.25、4.06亿元，同比增长 49%/5%/25%，EPS 分别为0.92、0.97、1.21，对应PE 分别为19.3、18.4、14.7，参照可比公司PE，给予“买入”评级。

    风险提示：产能建设风险，食品安全风险，行业竞争风险。