晨鸣纸业(000488):浆价上涨最大受益者!

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:马莉/史凡可 日期:2021-02-10

  报告导读

      纸浆自给率90%,浆价上涨最大受益者!融资租赁逐步剥离,资产优化!

      投资要点

      盈利出现向上拐点,综合纸企一“鸣”惊人

      2018/2019 年造纸景气下行&融资租赁拖累,盈利表现不佳;站在当前视角,我们认为公司盈利迎来拐点,1)浆价上涨有望延续至21Q4,晨鸣木浆自给率90%,浆价上涨传导到纸价上涨,直接兑现为公司盈利提升;2)造纸板块景气向上,细分产品供需情况较好,渠道库存健康,预期浆价向纸价传导顺畅;3)融资租赁板块逐步剥离,财务费用&经营风险明显下降。

      浆纸一体化布局完成,成本优势突出

      至2019 年底公司拥有造纸能力680 万吨,自制木浆产能430 万吨,拥有湛江、黄冈、寿光三大浆厂,通过近年来生产基地调正,基本实现三地“浆纸一体化”,湿浆造纸省去中间烘干、运输及损耗等成本,成本端拥有绝对优势。受全球再通胀、供需紧平衡等影响,当前针叶浆、阔叶浆价格分别从574、469 美元上涨至815、585 美元,直接拉动终端文化、铜板、白卡上涨820、587、2773 元/吨,受益于浆纸一体化,晨鸣完全可以享受纸价上涨带来的盈利。

      白卡&文化:供需平衡&格局优化、景气向上

      白卡纸:供需平衡有望延续至2022 年,竞争格局优化促景气向上。从竞争格局来看,APP+博汇+晨鸣合计市占率达70%(APP、博汇、晨鸣市产能分别为355、215、196 万吨),企业定价权发生明显变化。从供需来看,供给端仅太阳和APP合计160 万吨产能2021Q4 落地;需求端海内外自然修复,且富阳白板纸去产能叠加限塑令持续加码背景下,预计供需关系稳定局面有望持续延续至2022年;综合库存低位,白卡景气有望继续向上。

      文化纸:供需平衡,党建贡献增量需求,当前价格仍在底部,涨价潮即将到来。

      考虑刊物印刷需求预期较好叠加党建增量需求、且行业增量产能较为有限(行业CR3 为45%,晨鸣、华泰、太阳分别为183、178、130 万吨),供需持续平衡。卓创资讯显示双胶纸厂周库存连续环比下降、且草根调研显示渠道库存消化相对充分。综上所述,我们判断文化纸景气上行延续。

      造纸强景气&融资租赁压缩,资产逐步优化

      聚焦主业,逐步剥离融资租赁:只收不放,2019 年净回收资金59 亿元,规模压缩至136 亿元,且2020/2021 年预期压缩至100/65 亿。

      强造纸景气,资产负债表逐步优化:1)造纸板块景气向上,预期净经营性现金流表现靓丽,可用于归还借款;2)融资租赁板块压缩: 3)前期投产项目逐步落地,资本开支减少。

      盈利预测及估值

      我们预计20-22 年分别实现营收306.13 /376.41 /387.83 亿元,同增0.72% /22.96%/3.03% ;归母净利17.64 /40.96 /47.46 亿元,同增6.50% /132.15% /15.89%。当前股价对应PE 为14.72X /6.34X /5.47X,明显低于可比公司10X 以上估值,给予“买入”评级。

      风险提示

      纸浆提涨低于预期,行业竞争加剧