中芯国际(688981)：先进制程受阻不改成熟制程旺盛需求

　　事件：

    　　公司发布20Q4财报，四季度实现营收$981mn，环比减少9.37%，（三季报指引QoQ -10%--12%），同比增长16.9%。四季度实现毛利率18.0%，（三季报指引19%-21%），去年同期23.8%。净利润$229mn，同比增加202.1%，环比减少13.2%。21Q1指引收入环比增加7%-9%，毛利率为17%-19%。

    　　投资要点：

    　　全年多项财务指标创新高，先进制程受阻不改成熟制程旺盛需求公司全年业绩创新高，全年实现营收$3.91bn，净利实现$716mn，主要受益于消费电子、5G以及疫情居家需求带动下芯片用量上涨，晶圆代工行业产能紧张，尤其是成熟制程端产能需求旺盛带动全年营收增长。Q4单季度环比增长主要系政府补助未明显下滑（Q4为$123mn, Q3 $141mn）且投资收益上升迅速（$105mn）。先进制程（14/28nm）占比从Q3 14.6%下滑至Q4 5%，受实体清单影响先进制程产能扩张与客户进展均存在不确定性。

    　　实体清单不确定性下聚焦成熟制程

    　　目前代工行业产能仍较为紧张，成熟制程需求强劲，我们预计公司成熟制程仍维持满载状态。公司预计今年资本开支为43亿美元，多数用于成熟工艺的扩产，少数用于先进工艺。产能计划今年成熟12英寸产线扩产1万片，成熟8英寸产线扩产不少于4.5万片。实体清单影响下，公司将加强第一代、第二代FinFET多元平台开发和布建，并拓展平台的可靠性及竞争力。

    　　盈利预测

    　　预期公司2020-2022年营业收入为274.70/304.22/344.67亿元，净利润43.34/30.48/35.51亿元，对应PE为98/ 139/ 119x，维持推荐评级。

    　　风险提示

    　　美国技术封锁风险；新产线折旧压缩公司净利润；技术研发不及预期；行业竞争加剧导致全球部分产能过剩，价格下滑