华铁应急(603300):轻资产委托运营落下第一子 成长的弹性及确定性或提高

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:孙伟风 日期:2021-02-05

  事件:公司公告《关于与热联集团共同投资设立新公司的公告》,热联集团为杭州市国资委旗下企业。此次成立合资公司,其中热联集团出资5100 万元(占股权51%)、华铁应急出资4000 万元(占40%)、景宁华昇(为华铁应急所委派的项目公司核心团队人员的持股平台)出资900 万元(占9%)。

      项目公司成立后,未来三年内总投资规模不少于30 亿元用于租赁资产的购买;除注册资金外,新公司运营所需资金由热联集团负责筹集,资金成本参考热联集团内部的分子公司财务成本(当前基本考核利率为年化5.4%);华铁应急负责日常经营管理,提供业务客户资源与渠道资源,并获取利润分红及相关服务收入。

      点评:

      轻资产委托运营落下第一子:此次公司轻资产委托运营管理的模式以合资公司的形式展开,但未来轻资产运营的合作形态或更为多元。与热联合作,虽然华铁不对项目公司并表,但作为管理方,不仅可获得服务性收入(华铁针对项目公司的服务),还可获得利润分红。我们强调:经营租赁商的核心竞争力在于其渠道资源、管理能力及服务维修能力,设备资产规模并非核心壁垒。若租赁商综合实力得到认可,轻资产委托运营可更多案例落地。此次公司与热联在盘扣等产品领域的合作,可以有效补足其在该品类设备资产规模不足的窘境,同时降低公司发展过程中对于资本开支的依赖;并在资产规模提升的过程中,进一步反哺管理效能。

      轻资产对于租赁商成长性及估值体系的积极影响:至20 年底,公司经营租赁资产原值约50 亿元,若新公司投资达30 亿元,则公司经营性租赁资产规模将可扩大60%。通常,设备租赁商报表体现为高利润率、高ROE 及良好的经营性现金流,但资产偏重、杠杆率高且扩张依赖持续资本开支。轻资产模式有利于弱化前述的负面因素,强化租赁商作为渠道商、服务商的属性,使其中长期的规模增长具备持续性。同时,轻资产模式下,公司后续扩张对于资本开支的依赖度降低,其自由现金流也将有边际改善的空间,在DCF 框架下或可带来估值的弹性。

      盈利预测、估值与评级:设备经营性租赁赛道具备良好的行业成长性。海外经验表明,租赁商能够实现强者恒强。行业竞争壁垒不在于资产规模,而在于其管理维护能力、渠道建设与推广能力以及产业链整合能力。轻资产模式落地,公司长期成长性的确定性提高,报表质量也将改善。主业经营回归正轨,进入业绩释放周期,20Q4 业绩超预期。维持2020E-2022E 年盈利预测EPS 至0.36 元、0.44元及0.56 元。维持目标价8.16 元,维持“买入”评级。

      风险提示:租金回报率不及预期、资产减值风险、渠道布局不及预期