苏宁易购(002024)：战略调整完成 业绩有望回升

　　事件：苏宁易购发布业绩预告，预计2020 年实现营业收入2,575.62 至2,595.62 亿元，同比减少3.6%-4.3%；实现归母净利润-39.53 至-34.53 亿元，同比下滑135.08%-140.16%；实现扣非归母净利润-65.87 至-60.87亿元，同比减少6.59%-15.34%。

    　　零售加速调整，阶段性投入增加。受到疫情影响，2020 年公司线下门店销售有所下滑；公司加快门店结构优化，同时强化门店互联网运营能力，下半年门店客流逐步回升，12 月份家电3C 家居生活专业店可比店面的销售收入同比增长5.37%。公司整合线上业务，确定云网万店独立发展战略并引入战略投资者，线上亏损有望逐步减少；四季度公司加大用户和商品经营补贴投入，用户活跃度显著提升，Q4 活跃买家同比增长达到52%，12月苏宁易购月度活跃用户数同比增长68%，四季度云网万店平台商品销售规模同比增长33.61%，其中公司自营商品销售规模同比增长45.28%；短期内的投入扩大导致了公司毛利水平和阶段性亏损增加。2020 年零售云全年新开门店3,201 家，在下沉市场的渠道优势增强，公司预计零售云全年销售规模同比增长超过100%并实现盈利。

    　　计提资产减值，盈利短期承压。2020 年公司对包括百货、母婴、商超等各项业务所形成的长期资产进行了资产减值测试，投资参股公司也产生了部分长期投资对应的投资损失，共计对归属于上市公司股东的净利润影响额约为20 亿元。报告期内公司非经常性损益项目预计影响26.34 亿元；若不考虑员工持股计划带来的股份支付费用、公司投资并购业务带来的资产折旧与摊销、长期资产减值损失，以及对应的所得税影响，2020 年公司经调整后的归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为亏损42.93亿元-亏损37.93 亿元，去年同期亏损44.82 亿元。

    　　推进股权激励，业绩有望改善。公司公告回购股份并发布第四期员工持股计划，调动员工积极性，推动业务发展；业绩考核指标为：2021 年收入同比增速20%+，扣非归母净利润达-10 至-5 亿元；2022、2023 年收入同比增速不低于20.8%和17.2%，扣非归母净利润达10-15 亿元和30 亿元。

    　　投资建议：战略调整完成，业务结构优化，员工持股激发经营活力，基本面有望脱底回升，维持“买入”评级。2020 年公司专注内部战略调整，预计全年经营现金流净额转正，2021 年公司扣非净利润有望显著改善：（1）线下回暖、门店升级，销售/利润将逐步回升；（2）加速天天快递外部业务调整，小件快递亏损有望大幅收窄，苏宁物流盈利能力将显著增强；（3）云网万店战略引资，自营商品零售、物流收入预计将实现较快增长，线上亏损对上市公司的影响将持续减少。参考公司业绩预告，预计2020-2022年实现营业收入2,586/3,107/3,754 亿元，实现归母净利润-36.26/13.63/42.93 亿元；大幅调低2020 年盈利预测的原因包括：（1）疫情影响，线下销售下滑，盈利同比减少；（2）云网万店独立发展并引入战略投资，线上平台四季度加大了促销等销售投入，毛利率和盈利同比减少；（3）天天快递、家乐福、百货、母婴、商超等业务一次性计提资产减值准备和投资损失约20 亿元。2021-2022 年以2020 年为基准，对毛利率、销售费用率等指标进行调整，同步下调盈利预测。前期预测值为2020-2022 年实现营业收入2,565/3,101/3,700 亿元，实现归母净利润29.97/31.61/72.33 亿元。

    　　风险提示：（1）线上减亏效果不佳，线下门店收入持续下滑；（2）新流量入口拓展不顺利，流量成本大幅上升；（3）快消供应链融合不达预期。