芭田股份(002170)：化肥需求持续向好 公司利润有望逐步释放

　　分析判断

    　　公司是国内复合肥龙头

    　　公司成立于1989 年，是一家集农业生态营养安全生产、磷矿资源综合利用、品牌种植为一体的国家级高新技术企业。经过多年的发展，公司已经形成了上百个复合肥配方，产品主要包括芭田系列、好阳光系列、哈乐系列、中美系列、中挪系列、中俄系列等，基本涵盖了95%以上的国内主要农作物品种的施肥需求。过去十年，公司收入基本维持在22 亿元左右，而归母净利润随下游种植行业景气度波动明显。公司归母净利润从2011 年的6319万元一路增长至2015 年的1.58 亿元，此后，随着种植端景气度下行，公司归母净利润呈现下滑趋势，2019 年，种植端景气度逐步恢复，公司实现归母净利润3051 万元，同比增长230.19%。

    　　2020 年，公司预计实现归母净利6000-9000 万元，同比增长96.68%-195.02%。

    　　种植产业链景气度回暖，带动化肥需求向好

    　　化肥需求和下游种植端景气度紧密相关。玉米方面，从供给端来看，2016 年玉米临储政策取消，种植玉米收益下降，种植户种植积极性降低，种植面积连年下降，库存已下降至低位，截至2019年，临储玉米库存结余量约5689.39 万吨。同时受草地贪夜蛾病虫害影响，我国玉米产量承压。从需求端来看，生猪产能触底回升，猪鸡替代效应下禽链高景气，饲料增量需求带动玉米需求上行。我们认为，需求趋旺背景下供给端承压，叠加库存已处于历史底部，我国玉米行业迎来景气向上拐点。水稻、小麦方面，水稻、小麦作为玉米的替代品，在玉米价格大幅上行的背景下，有望整体走出高库存的发展阶段，价格也有望温和上涨。玉米、水稻、小麦等主要农产品价格的普涨将带动种植产业链景气度上行，进而带动下游化肥需求向好。

    　　技术领先 & 全产业链布局，有望支撑公司业绩持续高增

    　　技术方面，2014 年，国产化第一套冷冻法硝酸分解磷矿生产硝酸磷肥生产装置在贵州芭田建成投产。该工艺无磷石膏产生，彻底解决磷复肥行业由于磷石膏的排放污染问题。此外，更重要的是该技术把磷矿中的钙、镁等多种中微量元素全部活化为全水溶性营养物质保留或转化在肥料中，提供作物全面高品质的养分，磷矿资源实现了“榨干吃尽”，为传统磷化工科技进步和改造起到了示范作用。产业链布局方面，公司已形成上中下游全产业链布局，上游通过打造瓮安的磷资源产业链，实现磷矿资源的低成本直接的综合利用以及磷肥原料的自给，中游化肥生产已覆盖95%以上的国内主要农作物品种的施肥需求，下游通过微销通网络科技接入全国供销社系统，致力于产业链 B2P2B 交易平台融合。

    　　投资建议

    　　种植产业链景气度回暖将带动下游化肥需求向好，公司在生产技术和产业链布局均处于行业领先地位，业绩有望迎来快速增长期。我们预计， 2020-2022 年， 公司营业收入分别为22.83/25.24/30.20 亿元，归母净利润分别为0.83/1.02/1.50 亿元，EPS 分别为0.09/0.12/0.17 元，当前股价对应PE 分别为40/32/22X，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动风险，产品销售不及预期风险，政策扰动风险。