格林美(002340)：把握镍资源 聚焦前驱体 一体化逐步成型

　　核心观点：

    　　化繁为简，聚焦新能源材料产业链，前驱体一体化逐步成型。格林美自2020 年以来，聚焦新能源材料，逐步剥离其他业务，发展战略发生重大变化。一是为拟拆分上市主体江西格林美资源循环有限公司引入战略投资者增资扩股，并对格林循环进行上市辅导备案；二是公司将持有浙江德威硬质合金制造有限公司的股权降至48.5%，不再纳入公司合并报表范围。另外公司将与嘉能可公司的粗制氢氧化钴中间品战略采购协议的合同期限延长至2029 年，同时增加合同数量。同时与力勤资源签订动力电池用镍原料与钴副产品战略采购协议。我们认为公司聚焦新能源材料产业链，前驱体一体化逐步成型，有望迎来大发展。

    　　大力推进印尼电池用镍湿法项目，把握镍资源，有望提升盈利能力。

    　　根据公司1 月公告，增持印尼镍资源项目股权至72%。目前正按照“2021 年内完成3 万吨产线安装，完成100 立方米反应器的工程试验技术”来倒排工期。同时公司印尼项目投资成本在2 亿美元/万吨左右，在全球范围具有充分的投资成本优势，有望增厚利润。

    　　聚焦新能源材料，前驱体不断扩张，增厚利润。根据公司投资者关系活动披露：21 年三元前驱体、四钴销量预计分别为10 万吨、2.4 万吨；预计一季度三元高镍出货量将达到1.9 万吨，上半年出货超4 万吨；并计划25 年将三元前驱体和四钴出货量分别提升至40 万吨和3.5 万吨。凭借“原料+材料制造”两道工序，毛利率可以稳定在20%以上。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.15、0.24、0.30 元/股。公司把握镍资源，聚焦前驱体，一体化逐步成型，增厚利润。参考可比公司估值，我们给予公司2021 年38 倍PE 对应公司合理价值为9.08 元/股，维持公司 “买入”评级。

    　　风险提示。原料价格波动风险，新建项目不达预期