福田汽车(600166)：扣除宝沃后盈利显著增强 经营性净现金流创历史新高

　　核心观点：

    　　公司全年并表业绩受宝沃影响，扣除宝沃后利润总额约18.97 亿元。

    　　根据业绩预告，公司预计20 年营业收入579 亿元左右，同比增长23%；归母净利润1.49 亿元左右，同比减少22%。20 年公司预计利润总额0.23 亿元左右，其中宝沃减值与投资收益合计影响-18.74 亿元左右，扣除宝沃后公司实现利润总额18.97 亿元左右。公司聚焦商用车“三年行动”战略提出“加快非主营、亏损业务的改革调整”，我们认为受益于轻卡供给侧改革、AMT 渗透率提升及奔驰新车周期，公司业绩仍有较大向上弹性。

    　　聚焦战略成效明显，2020 年经营性净现金创历史新高，宝沃风险可控。

    　　20 年是公司“三年行动计划”收官之年，经过三年调整，公司销量、营收、利润及现金流等指标均有明显改善。20 年公司分别销售轻卡、中重卡43.5、19.6 万辆，同比增长17%、63%，市占率进一步提升。

    　　20 年预计公司经营性净现金流达到80 亿元，同比增长65%，创历史新高。根据业绩预告，悲观情况下公司预计宝沃相关未尽事宜可能产生的最大损失为43.98 亿元，考虑到公司未来将持续聚焦核心商用车主业战略，提高资产盈利能力，我们认为宝沃影响总体可控。

    　　投资建议：公司是轻卡行业绝对龙头，中重卡市占率位列前五，同时掌握产业链核心技术，调整竞争力低下业务，资产质量提升有助于公司盈利能力继续快速恢复，若剔除宝沃减值因素影响，我们预计公司21-22 年归母净利润分别为21.33、26.22 亿元。我们预计公司20-22年每股净资产为2.34/2.43/2.60 元，按最新收盘价计算20-22 年PB 为1.10/1.06/0.99 倍，结合行业平均及公司历史PB 水平，给予公司21年2.0 倍PB 估值，对应合理价值为4.87 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；宝沃剩余股权款及股东借款回收风险等。