巴比食品(605338)：省外收购 加快异地扩张步伐

　　事件：

    　　公司拟与王勇、王竹林、丁剑锋、陈向军4 位自然人签署《投资合作协议》，约定由交易对方（或交易对方设立的主体）设立目标公司，自设立的目标公司正式运营满 12 个月（自目标公司设立的第四个月起为开始正式运营时间），并达到协议约定的收购先决条件后，公司依据协议约定的条件通过受让股权或受让股权+增资方式实现持有目标公司 70%的股权，目标公司将被注入武汉早点品牌“好礼客”“早宜点”的资产和业务。

    　　主要观点：

    　　公司与武汉当地品牌合作，首次踏入华中市场，减少了新市场开拓的品牌和口味差异的阻碍。根据大众点评，好礼客在武汉拥有279 家门店，早宜店拥有13 家门店，此次参与协议的合作方是成熟的早餐连锁店铺经营者。

    　　合作方负责目标公司的业务拓展、加盟门店维护、采购、生产、人力资源、销售、物流等工作，巴比负责目标公司的财务、门店管理、品控、法务工作，并向目标公司分期提供不低于 1000 万元、不超过 1500 万元的流动资金借款支持，双方发挥优势互补。通过合作，巴比可一定程度扭转异地扩张中与当地早点品牌竞争的知名度和信任度劣势，了解市场的口味差异，在与合作方的交流中更深入地了解华中市场情况。

    　　方案针对门店数量做出明确条件，或可激励新设公司增加加盟店数量。根据目标公司成立12 个月后的销售额、开店数量、毛利率，具体估值方案设计成了四种，其中最高档和最低档分别要求开店数量不低于730、400家。以估值金额和门店数量计算，平均每家店铺支付3.8~5.5 万元，交易对价较为合理。

    　　与之前华北和华南的自主扩张不同，此次收购型扩张或可为公司全国化扩张提供新模式。过去公司在华北和华南的扩张以自己招募加盟商为主，此种方式进展较为缓慢，且需要直面当地品牌的激烈竞争，通过长时间的积累才能在当地站稳脚跟。若此次收购扩张模式能够成功，则公司可在全国其他区域内复制此模式，利用资本力量更加快速的形成全国化。

    　　投资建议

    　　公司经营早餐加盟连锁门店，提供成品或半成品的馅料、面团，是中式早餐工业化的先行者，加盟店由华东向华北、华南拓展，未来有望实现全国化。公司多年积累已经形成一套成熟完善的加盟体系，目前加盟店数量达到2915 家，单店模式可复制，速冻食品可增加单店营收，公司在加速拓店形成全国化连锁经营方面具有较大潜力，此次对外收购扩张将为公司异地扩张提供新思路，缓解以往异地拓店时面临的品牌知名度和口感差异的阻碍；团餐业务空间广阔，有望成为新发展点。预计2020-2022年，公司营收分别为9.52/12.53/16.11 亿元，同比增长-10%/32%/29%，净利润分别为1.41/2.05/2.60 亿元，同比增长-9%/46%/27%，EPS 分别为0.57/0.83/1.05，对应PE 分别为76/52/41。上调评级至“买入”。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动，食品质量控制，开店不及预期的风险。