东方日升(300118)：发行转债扩大异质结电池和组件产能 新一轮增长到来

　　事件:

    　　公司拟发行不超过33 亿元可转换公司债券，扣除发行费用后，募集资金净额拟投资于年产2.5GW 高效太阳能电池与组件生产项目、年产5GW 高效太阳能电池组件生产项目（一期）和全球高效太阳能电池组件创新中心项目。

    　　公司发布长单采购战略合作协议，2021 年-2023 年，公司及其子公司向福莱特集团及关联方采购34GW（合计约2.34 亿平方米）组件用光伏压延玻璃。按照卓创2021 年1 月14 日公布的周报（3.2mm 光伏玻璃均价42 元/平方(含税）、2.0mm 光伏玻璃均价34 元/平方(含税）)测算，预估合同总金额约89.08 亿元人民币(含税)。

    　　点评：

    　　发行转债扩大异质结电池和组件产能，新一轮规模扩张期到来。随着PERC 电池的转换效率逼近上限，市场对新一代高效电池的需求迫切。而异质结电池具备更高的光电转化效率和功率，作为下一代潜在主流技术之一，得到市场的普遍关注。公司高度重视高效电池和组件的研发，积累较为深厚的技术储备。其中，2020 年公司的半片异质结组件转换效率突破21.90%，首年的衰减率不超过2%。公司2019 在全球首发了9BB半片的异质结电池组件，在提升异质结组件功率、发电量和可靠性的同时，大幅度减低异质结电池的制造成本。本次募投的两个项目主要使用高效异质结电池技术和双面、半片、叠瓦、双面双玻组件技术。募投项目的达产有利于提升公司在高效电池和组件行业的产品竞争力，扩大产能规模，提升盈利能力。

    　　锁定光伏镀膜玻璃来源，保证原材料供给。受双玻市场渗透率提升和光伏玻璃产能释放周期较长等因素影响，光伏玻璃自2020 年7 月来供需呈偏紧状态，价格持续上涨至较高位置。

    　　为保证光伏玻璃供应的稳定性，组件头部企业均采取锁量不锁价方式签订光伏玻璃长单采购合同。本次公司与福莱特玻璃集团及关联方采用月度议价，价格随行就市原则签订长期采购合同，但具体产品规格、数量以后期实际订单为主。按照公司的扩产计划，公司在宁海、常州、义乌、滁州、马来西亚等地新建光伏生产基地，且预计2021 年底光伏组件产能规划不低于30GW，产能提升空间较大。在大尺寸光伏组件市场需求提升，相应光伏玻璃短期紧缺的背景下，公司通过锁定玻璃供应的方式，能够保证原材料的长期供应，助推企业实现长期发展。

    　　光伏胶膜市场需求旺盛，子公司斯威克拟分拆上市拓宽其融资渠道，巩固产品核心竞争力。受益于技术进步、能源清洁化趋势所带来的全球光伏装机需求量增长以及双面光伏组件的市场渗透率提升，光伏胶膜市场需求持续增加。斯威克作为国内第二、全球第二大胶膜供应商，产能达2.6 亿方，客户覆盖国内外主流组件生产商。产品结构上，公司研发了高可靠、高增益白色EVA 胶膜，搭配N 型双面电池的聚烯烃PO 胶膜。

    　　17-19 年，斯威克的净利润分别达0.78 亿、0.72 亿、1.20 亿元，呈快速增长趋势。斯威克拟通过创业板上市，有利于扩大资本实力、完善激励机制，加速其在光伏封装胶膜行业的发展。

    　　首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。预计公司2020、2021年全面摊薄EPS 分别为1.13 元、1.52 元，按照1 月21 日27.07元/股收盘价计算，对应PE 分别为23.9 和17.8 倍。尽管相对于部分一体化龙头组件厂商，公司的产能利用率和组件盈利能力有待提升，但考虑到公司在异质结电池领域的技术储备和产能扩张计划，子公司斯威克的分拆上市业务发展预期，给予公司“增持”投资评级。

    　　风险提示：应收账款较高，回款放缓风险；资产负债率较高，财务压力增加；下游装机需求不及预期，组件盈利能力下滑风险。