上银转债新券点评：强债底城商行品种 网下渠道如期而至

　　报告摘要：

    　　上海银行（601229.SH）本次发行上银转债（113042.SH）募集的资金不超过200.00 亿元，主体评级和债项评级均为AAA，公司本次募集资金将主要用于支持未来业务发展，在可转债转股后按照相关监管要求用于补充核心一级资本。

    　　在当前的市场环境下，与上银转债资质相近的存量品种合理价格中枢为105 元左右。受每股净资产约束，上银转债的初始转股价为11.03元/股，运用2021 年1 月21 日的正股收盘价（8.27 元）推算，平价为74.98 元 。估值方面，参考等级、规模和平价相近转债估值，综合考虑正股资质和近期转债上市环境，预计上银转债在当前平价水平下的转股溢价率约为40%，对应转债价格中枢为105 元。

    　　上银转债的发行期限为6 年，在天然平价劣势下给予了一定票息补偿，纯债价值约为97.42 元，面值对应的YTM 约3.30%，债底保护较强。

    　　附加条款方面，上银转债的强赎条款和下修条款设置分别为：15/30、130%和15/30、80%，并未设置回售条款，符合银行转债附加条款设置惯例。

    　　稀释率方面，上银转债完全转股后，对正股总股本（142.07 亿股）和流通股本（137.04 亿股）的稀释率分别为12.76%和13.23%，稀释压力一般。

    　　上银转债设有网下申购渠道，网下申购日为2021 年1 月22 日（T-1，本周五），原股东优先配售时间和网上申购时间均为2021 年1 月25日（T 日，下周一），其中网上申购代码为783229，原股东配售代码为764229。

    　　假设原股东优先认购比例为60-70%，那么留给市场的规模约为60-80亿元。设网上申购者为850 万户，网下申购户数为7000-8000 户，如果网上全部足额申购，网下申购者平均申购额度为10 亿（本次网下申购上限高达30 亿元），那么上银转债的中签率预计在0.04-0.05%。

    　　总体来看，上银转债是典型的大规模&高评级品种，虽受破净影响，初始平价较低，但债底价值超过97 元，上市初期合理价格中枢105 元左右，强债底支撑下，申购破发风险较低。转债上市后，考虑到公司在城商行中资产质量尚可，资产结构持续优化，2020Q4 业绩大幅改善，当前估值处在历史低位，且城商行品种在存量债中较为稀缺，上银转债上市后具有较强的配置价值。

    　　核心假设风险。宏观经济下行风险；资产质量显著恶化风险。