石油天然气行业-化工春季行情展望报告(四):长丝复苏、油价回暖 炼化景气向上

类别:行业 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:陆辰/傅锴铭/王钟杨/裘孝锋 日期:2021-01-21

  投资建议

      展望 2021 年,全球原油消费共振复苏,OECD 接力需求增长,全球原油供需平衡有望从宽松转向趋紧。我们看好今年油价上涨,且考虑到近期沙特承诺 2-3 月份额外减产 100 万桶/天的因素,中金大宗组预测今年底布伦特油价有望达到 63 美元/桶。在油价回暖的背景下,我们预计国内外炼油毛利、化工品价差有望扩张;同时疫情控制后,化纤需求有望快速恢复,涤纶长丝行业有望迎来上行周期,这些利好条件,均有望推动中国民营炼化板块景气提升。

      理由

      全球原油消费共振复苏,看好 2H21 油价。中金大宗组供需平衡表测算下 2021年全球原油市场平衡先宽松后趋紧,2H21 原油市场供需平衡会从 1H21 270 万桶/天的过剩转向 160 万桶/天的短缺,原油库存拐点可能出现在年中。然而,考虑到沙特承诺今年 2-3 月份的额外减产,中金大宗组预测布伦特原油年底目标价 55美元/桶可能会有 8 美元/桶左右的上调风险。

      油价上涨,炼油毛利与化工品价差有望扩大。历史上来看,中国炼厂炼油毛利的变化趋势,与国际油价的走势趋同,即油价上涨炼油毛利扩张,反之亦然。我们认为油价上涨,对于连续作业的炼厂而言,会带来相应的库存收益,最终反映为炼油毛利的扩张。在化工品方面,我们认为油价触底回升的背景下,化工品价差将呈持续扩大的趋势。

      涤纶长丝行业景气度有望显著提升。2020 年涤纶长丝新增产能 258 万吨,主要来自龙头企业恒逸、桐昆和新凤鸣,行业新增产能增速为 6.2%。需求方面,因为疫情影响,2020 年行业新增需求下降到 3.8%。但同时疫情也加速了行业落后产能的出清,2020 年关停涤纶长丝产能 120 万吨,部分缓解了需求下滑的压力。

      展望 2021 年,我们预期行业新增产能约 250-300 万吨,即行业新增产能增速5.7%-6.8%。需求方面,我们预期行业增速有望恢复到 7%-9%,综合来看,涤纶长丝行业景气度有望显著提升。

      盈利质量与成长性有望支撑民营炼化板块估值提升。2020 年在疫情与油价下跌双重压力下,中国民营炼化龙头公司如恒力石化、荣盛石化在 1-3Q20 仍然取得喜人的成绩,彰显了成本竞争优势和灵活的运营管理能力。往前看,我们认为这些民营企业的产能扩张之路没有停止,各自炼化新产能规划带来了较高成长性预期,为龙头公司远期目标市值打开了空间。

      盈利预测与估值

      维持已覆盖民营炼化公司 2020/21 年盈利预测不变,引入 2022 年盈利预测。考虑到油价上升,炼油毛利、化工品价差扩大,以及化纤行业景气度回升的潜在利好,并结合当前市场对民营炼化板块估值重估的因素,我们上调恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、桐昆股份和恒逸石化市盈率估值倍数,并分别将目标价上调至 41.0、34.9、17.5、31.5 和 19.0 元。维持上述公司跑赢行业评级。建议坚守民营炼化龙头标的如恒力石化、荣盛石化;把握高成长标的机会如东方盛虹;并重视高盈利弹性标的带来的估值修复机会如桐昆股份和恒逸石化。

      风险

      国际油价大幅波动;需求复苏不及预期;新项目投产不及预期;再融资需求高。