固定收益点评报告:当经济超预期遇上流动性收敛 债市有点逆风

类别:债券 机构:广发证券股份有限公司 研究员:刘郁/肖金川 日期:2021-01-20

  报告摘要:

      2020 年12 月生产端延续了10-11 月的同比高增速,工业增加值和服务业生产指数加权同比增速7.5%,明显超出2019 年四季度平均水平。

      需求端数据则有所分化:

      (1)出口-制造业链条延续高增长,带动工业增加值同比超预期,也带动产能利用率回升,使得制造业投资同比维持较高增速。

      (2)地产链条多项数据维持高增速,地产投资资金来源当月同比超20%。后续关注银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度,对涉房信贷、地产销售是否产生影响。

      (3)基建链条边际放缓,第三产业基础设施投资当月同比降至0。基建投资同比放缓,与金融数据财政存款降幅不及往年同期相呼应,反映出12 月财政支出可能不及预期,部分资金结转至2021 年进行支出。

      (4)消费链条受汽车拖累有所下行,社会消费品零售总额同比放缓。

      居民收入和支出分化,收入反弹预计推升后续消费。

      对需求端进行总结,可以发现,尽管四大链条出现分化,汽车、地产和基建能否延续2020 的景气,面临不确定性,但出口高增有望延续、居民收入支撑消费反弹。

      当前债市面临三个层面的因素,至少两方面都不利于短期行情:第一,四季度GDP 同比超预期,而近期工业品高频价格环比涨幅持续较大,反映经济名义增速上行。第二,流动性环境,至少当前阶段面临收敛,短端利率调整压力加大。后续关注央行对1 月税期和春节的流动性安排,这将给出后续资金面演化的方向。第三,信用环境,即社融增速回落,尚存在想象空间。但该因素的落地,需要等到2 月10 日前后(春节附近),届时恰好处于节日附近,利率债交易相对清淡的阶段。

      因而当前在流动性逐步收敛之时,经济基本面整体并没有走弱,债市遭遇阶段调整压力,有点逆风。关注央行流动性安排落地,相比于社融增速回落,这是直接影响利率的关键因素。

      核心假设风险。国内货币和财政政策出现超预期调整。