宏观大类点评：体量破百万亿 中国经济一枝独秀

　　事件：

    　　据国家统计局信息显示，2020 年全年国内生产总值1015986 亿元，按可比价格计算，比上年增长2.3%。分季度看，一季度同比下降6.8%，二季度增长3.2%，三季度增长4.9%，四季度增长6.5%。分产业看，第一、二、三产业增加值比上年增长3.0%、2.6%、2.1%。

    　　全年全国规模以上工业增加值比上年增长2.8%，分三大门类看，12 月份，采矿业增加值同比增长4.9%，增速较11 月份加快2.9 个百分点；制造业增长7.7%，增速与上月持平；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长6.1%，加快0.7 个百分点。全年全国固定资产投资（不含农户）比上年增长2.9%。

    　　全年社会消费品零售总额391981 亿元，比上年下降3.9%，12 月社会消费品零售总额同比增长4.6%，增速比上月回落0.4 个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额增长4.4%。

    　　全年城镇新增就业1186 万人，明显高于900 万人以上的预期目标，完成全年目标的131.8%。

    　　12 月份，全国城镇调查失业率为5.2%，与上年同期持平。

    　　点评：

    　　1 月至今股指表现最优，但各类资产价格波动率明显上升。截止目前为止，除能化板块外，以铜、铁矿石为例的大部分工业品基本上涨至历史的次高点，而历史高点代表着2012 年美联储三轮QE 和中国需求的合力下全球经济过热下的价格水平。因此目前大宗商品一方面相对超前的反映了经济预期，另一方面也受到了货币政策收紧预期和利率回升的压迫，所以会呈现出1 月以来的这种高波动率。具体来看，1 月以来MSCI 美国和欧洲分别录得上涨0.46%和2.2%，沪深300 指数上涨4.7%。1 月至今Wind 商品指数录得上涨0.8%，布伦特原油以5.6%的涨幅领跑整体商品。

    　　中国经济一枝独秀，而境外仍处于疫情的阴霾下。2020 年中国全年GDP 录得2.3%的增长，与此同时境外主要经济体仍处于疫情的阴霾之下，根据公开信息来看，德国封锁将至少持续到1 月31 日，英国全国范围内的封锁至少要持续到2 月中旬。在严格的封锁措施下，英国、法国、意大利和西班牙的道路利用率为2020 年6 月以来的最低水平。基于疫情封锁政策来看，中国经济保持领先的预期至少还能够延续到2 月中旬甚至2 月末，短期对内盘资产仍有一定利好。

    　　从领先指标来看，中国目前复苏进程较为顺畅。2020 年11 月工业企业利润累计同比录得2.4%，较前值回升1.7%，通过信贷数据和利润数据分别领先产成品库存数据8、6 个月的经验来看，本轮补库存周期以及PPI 回升将延续至今年的6 月，而最新的经济数据再次验证了这种回升逻辑。

    　　长也对大宗商品价格有所打压。但与此同时，拜登的1.9 万亿刺激计划利好正持续释放，本周将迎来耶伦出任美国财长以及更长周期的基建和环境保护方案的公布。长期继续看好的逻辑，一方面是上述利空终将消退，美债利率不具备长期上涨的逻辑，美国政府的高杠杆率限制了美债利率进一步回升的可能，利率过快回升不利于目前美国疫情后的经济复苏和坏账处置，预计10 年期美债利率上升超过1.5%或将触发美联储的收益率曲线控制政策；另一方面，经济数据仍有进一步超预期的空间，疫苗逐渐推广将带来居民和企业消费的回升，还有全球宽松延续和积极财政政策进一步发力，长周期的变量下有色受益最显著，原油的需求端也有较大幅改善的空间。终上所述，上半年我们仍维持乐观，认为有望出现股、商共振上行的局面，重启上涨趋势的时间预计在2 月中旬到3 月末，主要变量或者依据是境外各国放开封锁政策。

    　　短期市场主线分化，但长期复苏策略仍有上涨空间，时间线上看2 月中旬到3 月末。近期市场主线出现一定的分化，除了美元指数和美债利率回升的利空外，欧美各国封锁政策延