行业比较系列之二:从中美券商对比看行业发展空间和趋势

类别:行业 机构:国联证券股份有限公司 研究员:张晓春 日期:2021-01-19

中美证券行业规模和效率比较

    中美证券行业总资产、收入体量差距大,但净资产和净利润差距较小:中美经济的差异也带来了资本市场发展和证券行业的差距,美国证券行业总资产和总收入约为中国的4-7倍之间,而净利润仅为中国2倍左右,净资产则甚至还不及中国。

    业务区域布局比较:美股券商龙头的海外业务收入占比明显更高,如高盛、贝莱德、摩根斯坦利2019年海外业务收入占比分别达到39.4%、33.26%和27.02%。而中国龙头券商的海外业务收入占比仅10%左右,更多券商则无海外业务布局。

    科技投入比较:高盛技术人员占比已达到总人数四分之一。相比较而言,国内龙头公司中信证券的技术人员占比仅为9.34%。近年来,高盛的技术投入占同期营收比重一路上行,2019年已增至3.3%,其技术投入的绝对值可达82亿的规模。而2019年国内IT投入前十总和也仅为89.5亿元,基本相当于高盛一家的体量。国内券商行业的科技之路依然任重而道远。

    行业的效率比较:截至2019年底,中国证券行业已注册从业人员共33.87万人。而高盛一家公司的资产规模已接近国内整个行业,其人员数仅为3.83万人。从龙头高盛和中信对比看,2019年高盛的人均创收和创利分别为中信的2.38倍和2倍,两者效率依然有较大差距。

    财务指标差异背后反映业务模式差异

    美国在上世纪70年代佣金自由化后,利用高杠杆对冲行业ROA下行以稳定ROE,并形成了当前重资产的行业特征。中国虽然经历了一轮加杠杆,但2019年底行业杠杆率仅为2.95倍,而美国在2008年降杠杆之后,2018年行业杠杆依然高达16.42倍。除了业务模式(资金投向)的差异外,资金来源和监管约束也是导致两地杠杆差异的重要原因。

    中国在佣金下滑之下,往重资产转型也是大势所趋,但目前行业的盈利能力远不及当年的美国,因此,国内券商行业转型的压力和挑战或更大。

    重资本业务模式下行业集中度有望提升,并购重组或是大势所趋在重资本模式下,更考验公司的资本实力,容易呈现强者恒强态势,行业集中度有望进一步提升,并购重组是行业集中度提升的重要手段。

    中美证券行业估值比较

    美国证券行业从上世纪70年代至今,估值经历了先升后降的过程。中国当前行业估值明显高于美国,发展阶段相当于估值提升阶段的美国。

    风险提示:二级市场大幅波动,行业监管趋严。