通化东宝(600867)：业绩增长符合市场预期 甘精胰岛素实现持续放量

公司公告2020 年业绩快报：全年实现营业收入29.25 亿元，同比增长5.32%；实现归母净利润9.29 亿元，同比增长14.51%；实现扣非净利润9.31 亿元，同比增长15.07%。

    分析判断:

    业绩增长符合市场预期，甘精胰岛素实现持续放量

    公司2020 年营业收入同比增长5.32%，疫情下实现稳健向上增长、业绩增长符合市场预期，分业务来看，二代胰岛素制剂实现稳健增长、甘精胰岛素实现持续放量。公司扣非净利润同比增长15.07%，净利润增速高于收入端增长主要受（1）整体规模效应增强，公司原辅料采购成本下降，毛利率水平有明显提升；（2）逐步加强对销售费用等费用的管控，销售费用率同比下降。

    甘精胰岛素已经上市，后续多个三代胰岛素及利拉鲁肽梯次上市驱动业绩中长期快速增长

    公司在糖尿病领域深度耕耘，研发管线覆盖三代/四代胰岛素、以及新靶点GLP-1 和化学口服类降糖药物。公司甘精胰岛素已于2019 年12 月获得注册批件，年初以来各省挂网和进院工作顺利推进，展望未来2-3 年，预期2021 年门冬胰岛素上市销售、2022-2023 年门冬胰岛素50/30 实现上市销售以及2023 年前后重磅品种GLP-1 利拉鲁肽实现上市，多个三代胰岛素和利拉鲁肽接续上市将为公司的中长期增长增添动力。此外，公司通过license-in 引进四代胰岛素，积极进行前瞻性布局，除此之外公司在口服GLP-1 类似物和口服降糖仿制药进行积极、对降糖药物进行全方位布局。随着公司三代胰岛素（甘精胰岛素、门冬胰岛素等品种）以及利拉鲁肽、四代胰岛素等新品种上市，公司业务结构将呈现持续改善、业绩增速趋势向上。

    投资建议

    公司二代胰岛素呈现去库存后的恢复性增长，我们预计2020年开始，有望持续保持稳健增长，叠加甘精胰岛素2020 年开始放量、门冬胰岛素2021 年开始放量带来的增量利润贡献。考虑到疫情对行业和公司的影响，略微调整盈利预测，即2020-2022 年营业收入分别为29.25/32.86/39.04 亿元（ 原预测为30.27/34.93/41.32 亿元）， 同比增长5.3%/12.3%/18.8%；归母净利润分别为9.29/10.89/12.86亿元（ 原预测为9.33/11.72/14.17 亿元）， 同比增长14.5%/17.2%/18.1%，对应21 和22 年估值分别为23/19倍，看好公司作为胰岛素龙头的核心竞争力，维持“买入”评级。

    风险提示

    胰岛素集中带量采购的风险、核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、增长策略及业务扩展有失败的风险、核心客户丢失风险、汇率波动风险、美国市场药品降价风险、新型冠状病毒疫情影响国内外业务的拓展。