老百姓(603883)：布局为先 覆盖全国的连锁药店标杆

　　看好药店行业未 来高景气度

    　　药店是不可或缺的医疗终端，2019 年零售药店端占比正在逐渐增大，并一改之前缓步下降的趋势，增速为7.1%高于公立医院。特别是2020 年爆发的新冠疫情以来，药店作为抗疫的前哨站，为广大居民提供了极为重要的用药和防护保障。2020 年Q1全国药店零售市场销售额规模1165 亿元，同比增长5.5%，增速创近6 个季度新高。

    　　长期趋势：连锁度提升进行时

    　　国内药店零售行业经过多年的发展，药店数量有了质的飞跃，从2006 年的近32 万家增长为2019 年的52.4 万家，而其中作为突出的就是连锁药店的增长。从药店增量上来看，2006 年至2019 年增加20.4 万家，而单单连锁药店就增加了16.8 万家，贡献度高达82.4%。可以说，中国药店这十几年的发展史就是连锁药店的增长史。但相较于医药商业更为成熟的发达国家，对标美日60%以上的药店连锁率，中国还远远不够。中国药店连锁率提升的趋势是确定的，空间是巨大的。

    　　短中期催化剂：政策加持，处方外流走上快车道处方外流是长期确定性方向,无论从政策推动上还是今年来的数据，处方外流都在进行时态。但自医院药品“零加成”以及带量采购等重磅政策推行以来，随着药品价格的压低和医院药占比的限制，药厂会将渠道重心转移至院外市场，处方外流走上快车道。对比日本医药分离的发展历程，明显可以看到国内的医药分离借鉴了日本的经验，结合国内的带量采购力度及事业编制体系，我们判断国内的医药分离速度会快于日本，预计到2028 年，总处方外流的规模将超过7200 亿元。零售药店作为院外重要的承接方，零售药店达到5000 亿元。

    　　“零售”+“药”+“店”，零售药店是门好生意“零售”+“药”+“店”，三个关键词各有各的属性：“零售”中“人、场、货”是永恒的主题；药品的特殊性可以延伸出“药”最为关键的两点商品性和医疗服务性；“店”的仓储性成为了最基本的属性，通过买卖商品差价赚取利润。

    　　因此，从这6 大属性出发，归纳出未来零售药店发展的九大维度：

    　　人：销售能力、服务能力、物流能力；

    　　场：门店扩张能力、处方外流布局能力、地域布局能力；

    　　货：品种管理能力、医保门店数量、门店分级。

    　　这九大维度既彰显药店行业的不可或缺性和不可替代性，同时也是判断药店的未来发展框架。

    　　老百姓：布局为先，覆盖全国的连锁药店标杆1. 老百姓2001 年在湖南成立，是国内经营规模最大，覆盖区域最多的大型医药连锁企业之一。公司布局广泛，不仅仅局限于药品及健康相关商品的销售，还在公司兼营药品批发与制造(主要为中成药及中药饮片制造)，同时大力发展DTP 专业药房、中医馆和电子商务O2O 等业务。

    　　2. 扩张上，老百姓坚持直营、星火、加盟、联盟“四驾马车”齐头并进的发展战略，持续推进“全国布局”和“全渠道布局”，2020Q3 门店数量达到6177 家，其中直营门店4636 家。华南、华中、华东、华北和西北五大营销网络初显成效，逐步建立可辐射全国的营销网络。经营效率是老百姓的短板，但2019 年公司全面启动大店优化工作，取得阶段性成果。看好未来全国布局的进一步拓展，同时也期待在现有药店基础上的经营优化。截止2020 三季度末，公司整体平效恢复至62 元/平方米。

    　　3. 拥抱互联网，布局数字化。新冠疫情加速“互联网+医疗健康”发展，慢病管理+处方外流趋势不减，药品零售行业集中度持续提高，行业趋势逐步兑现，公司作为布局最广的零售药店，一方面全面覆盖医疗健康领域，另一方面积极探索O2O 业务、与腾讯全面合作，有望最先受益于行业变化。此外，公司开展数字化的人货场策略提高管理效率。

    　　人：数字化系统加强智能营销,员工助手APP 持续挖掘一线员工动能；货：供应链数字化工具获得行业领先的商品管理效率；场：数字化手段继续推进慢病管理覆盖范围和服务水平。

    　　盈利预测与投资建议

    　　我们预计，公司2020~2022 年收入分别143.9/179.1/219.4 亿元， 分别同比增长23.4%/24.4%/22.5% ， 归母净利润分别为6.3/7.9/9.8 亿元，分别同比增长24.0%/25.3%/23.7%，对应2020~2022 年EPS 为1.54/1.93/2.39 元， 对应估值为52X/41X/34X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　政策调整不及预期；处方外流规模不及预期；药店扩张不及预期。