九洲药业(603456)：非公开发行过会 看极具吸引力的优质CDMO快速成长

　　事件：1 月14 日，公司公告非公开发行股票申请获得证监会核准批复。核准公司非公开发行不超过4,500 万股新股。公司此次定增募集资金总额不超过10 亿元（含10 亿元），锁定期为6 个月，主要用于瑞博（苏州）制药有限公司研发中心项目、瑞博（杭州）医药科技有限公司研发中心项目、浙江四维医药科技有限公司CDMO 制剂项目、浙江四维医药科技有限公司百亿片制剂工程项目（一期）以及补充流动资金。

    　　前期市场有部分误解定增是股价压制因素，目前担忧解除。公司这两年都是业绩爆发式增长，2020 年预计业绩增速50%以上，2021 一季报预计是爆发式增长（诺华三大产品放量+瑞科工厂复产都是巨大增量）。在CXO 赛道整体景气度较高的情况下，二线标的业绩大爆发带来的股价弹性可能更大。公司现价对应2021 年估值仅40 几倍（2021 年业绩保守预计6 亿以上，有很大超预期可能），是非常有性价比且极具吸引力的CDMO 标的，未来业绩+估值均有很大提升空间

    　　我们认为2020 年下半年开始，诺华三大品种开始商业化放量，并且有持续转移品种订单逻辑，同时公司合作的国内外知名企业增多，漏斗型管线逐步形成，未来三年CDMO 板块高增长确定性高，向成熟CDMO 公司迈进。

    　　1.诺华提供业绩保障，存在持续提供品种转移订单逻辑：公司与诺华签订的三大品种终端销售额合计有望达百亿美金，签约时效至少5-10 年，为公司提供业绩保障。诺欣妥/Kisqali/尼洛替尼保持快速放量趋势。同时，考虑到公司已收购苏州诺华工厂，并与诺华建立绑定合作关系，未来有望持续承接诺华品种转移订单。

    　　2.CDMO 板块高速增长，国际大客户+国内知名企业双通道发展，逐步走向成熟期：2020 中报CDMO 板块增速高达136%，2020Q3 业绩高速增长主要也是由CDMO 板块拉动。除诺华外，公司已与吉列德、罗氏、Zoetis等多家国际大药企建立紧密合作，与国内绿叶、海和、贝达、和记黄埔、海思科等知名新药研创公司达成战略合作，项目漏斗型管线逐步形成，我们预计未来每年能有1-2 个品种进入商业化，成为公司长期业绩增长的驱动力，稳步向成熟期CDMO 企业迈进。

    　　3.公司看点多：定增打开CDMO 产能空间，贯通上下游产业链；与上药达成制剂业务合作，拟建制剂产能，原料药-制剂一体化布局成型；股权激励落地，绑定核心人才，保底30%年化增长，大概率超预期；2021 年业绩高确定性高增长，未来三年有望持续高增长趋势。

    　　盈利预测与估值。我们认为2020-2021 年公司CDMO 业务高速发展，特色原料药业务稳定贡献现金流。预计2020-2022 年归母净利润分别为3.85亿元、6.07 亿元、7.93 亿元，对应增速分别为61.9%，57.6%，30.7%，对应PE 分别为67X、42X、32X。维持 “买入”评级。

    　　风险提示：原料药价格波动风险；诺华的产品放量不及预期风险；公司新项目推进不及预期风险。