中顺洁柔(002511)：拟新建40万吨高档生活用纸产能 满足华东产销缺口

事件描述

    中顺洁柔拟新建40 万吨高档生活用纸项目：1 月13 日晚间，中顺洁柔发布公告称，公司拟新建40 万吨高档生活用纸项目，项目总投资额约25.5 亿元人民币。项目将以总体规划40 万吨产能，分期实施，第一期工程拟投资约6 亿元人民币，年产约10 万吨高档生活用纸。项目第一期拟定建设周期为18 个月，具体建设周期视市场情况而定。

    事件点评

    本项目有利于公司进一步扩大产能，满足华东区域现有的产销缺口，增加公司的利润增长点，第一期10 万吨建成达产后预计实现年利润约1亿元。根据项目标的的基本情况说明，公司第一期10 万吨产能建设的目的是为快速满足华东区域现有的产销缺口，建成达产后预计可实现年销售收入约12 亿元人民币，利润约1 亿元，税后投资回收期约7 年（含建设期）。

    未来随着产能的逐步释放，可以有效提升公司生活用纸产能规模，满足华东市场的销售需求，提高市场占有率。同时，通过全国性的生产基地布局，公司拉近了与客户的距离，降低了运输成本，提高了运输效率。

    公司近年来持续致力于产能扩张，不仅完善全国性生产基地布局，缩短运输半径、提升运输效率，同时竹浆纸一体化有望缓解对于外购商品木浆的依赖，启用“太阳”品牌加强对中低端价格带产品的渗透。2019 年，湖北中顺新建高档生活用纸项目第一期工程10 万吨/年完成竣工验收工作并陆续投入使用。2019 年7 月，公司于四川达州投资建设30 万吨竹浆纸一体化项目，其中，制浆产线一次性投入，三年内建设完成；造纸产线分三期建设，每期10 万吨产量。该项目拟实现竹-浆-纸一体化的生产模式，有助于减少中间环节，拓宽公司利润空间，启用“太阳”作为该项目生活用纸品牌，充分参与高-中-低端生活用纸市场竞争，打开双品牌战略发展的新局面。根据纸引未来网和公司公告信息，截至2019 年底，中顺洁柔在全国共有6 个生产基地，合计产能约75 万吨/年生活用纸。

    本项目标的为高档生活用纸，有利于满足消费升级趋势下市场对高档生活用纸的需求，利好盈利能力的提升。受益于产品结构优化、原材料成本低位，公司毛利率、净利率大幅提升，屡次突破历史新高。2020 前三季度，公司毛利率、净利率分别为46.63%（+8.34pct）、12.09%（+3.01pct），再度刷新历史最高纪录，2020 单三季度，毛利率、净利率分别为46.70%、11.29%，公司持续提升高毛利品类产品占比，产品结构进一步优化调整，同时主要原材料纸浆的价格相比往年显著下降，生产成本降低，盈利能力显著提升。

    产品结构持续优化，中高端、高毛利品类占比持续提升，重点单品、新品加速推广，优秀的研发实力和高研发支出推动公司产品向多元化、品质化、个性化发展。从具体产品来看，公司持续积极优化产品结构，开发高端新品投入市场，加速推动Face、Lotion、自然木等高端、高毛利产品推广，提升重点品的销售占比。新棉初白、Face、Lotion 和自然木等高毛利产品收入占比提升至接近70%，生活用纸毛利率达到46%，位居国内生活用纸行业第一。此外，公司拥有完备的产品开发体系，下属研发部门具备较强的自主研发能力和优秀的产品配方工艺。报告期内，受肺炎疫情影响，消费者消费习惯有所改变，公司迅速适应市场消费趋势，不断丰富渠道内容，推出了口罩产品、酒精消毒湿巾、消毒洗手液、漱口水等新品，有效提升品牌效应，并形成公司又一利润增长点。

    渠道建设日趋完善，产品渗透率和覆盖率显著提升，已实现线上线下全方位立体营销布局。线下：GT（传统经销商渠道）、KA（大型连锁卖场渠道）、AFH（商用消费品渠道）、EC（电商渠道）、RC（新零售渠道）、SC（母婴渠道）六大传统渠道营销网络已覆盖全国绝大部分地（县）级市。

    疫情防控刺激了线上消费增长，公司同时也加大了线上业务投入、布局和发展，组建专业的电商运营团队和商消服务团队，包括天猫、淘宝、京东、唯品会、苏宁、拼多多等电商平台。

    投资建议

    预计公司 2020-2022 年实现归母公司净利润9.00、11.42、13.67 亿元，同比增长49.05%、26.93%、19.65%，对应EPS 为0.69/0.87/1.04 元，PE 为36.93/29.09/24.32 倍，维持“买入”评级。

    存在风险

    宏观经济增长不及预期；原材料价格大幅波动；市场竞争加剧风险；新品推广不及预期；产能过剩风险。