通信行业运营商专题:纽交所摘牌冲击已过 静待运营商价值重估

类别:行业 机构:国信证券股份有限公司 研究员:程成/马成龙 日期:2021-01-15

  事项:

      因特朗普政府颁布的行政命令,美国纽约证券交易所2020 年12 月31 日发布声明,将对中国联通、中国移动和中国电信三家中国公司进行退市处理,纽约证交所将于2021 年1 月11 日上午4:00(美国东部标准时间)暂停相关公司红筹美国存托证券的买卖。

      纽约梅隆银行为运营商红筹美国存托证券代理机构。联通红筹美国存托证券持有人可以根据存托协议的条款和条件,将其持有的联通红筹美国存托证券交还给纽约梅隆银行以换取相应红筹公司的普通股,红筹公司的普通股在香港联交所进行交易。

      受此影响,美资基金(包括股东含有美国资本的外资基金)强制卖出运营商股票,运营商港股股价不断下挫。

      评论:

      事件冲击下,运营商估值来到10 年内底部,适合长线资金布局

    截止2021 年1 月8 号,三大运营商港股股价受到事件影响下挫至底部。

      三大运营商股息率达到较高水平。运营商港股的股利支付率较高,维持在40%上下的水平,中移动最高,在50%上下。

      同时由于中移动EPS 较高,其每年的分红达到了5-6 元/股。

      在本次下跌之后,三大运营商的股息率也达到了较高的水平,中国移动、中国电信、中国联通港股股息率分别来到了7%、5.5%、3.2%的水平。尤其是中国移动,7%以上的股息率超过了很多固定收益债券的收益率,对于保险等长线资金投资价值凸显。

      长期来看,看好运营商价值重估

      移动ARPU 值拐点已现。在2020 年政府工作报告中,只提到了“宽带和专线平均资费降低15%”以“推动降低企业生产经营成本”,相较于以往针对普通居民的降低宽带套餐资费的要求,政策力度边际改善,移动ARPU 值下行压力得到一定释放,运营商拥有一定的定价权。

      5G 套餐高 APRU 值可显著提高整体移动ARPU 值,参考中国移动的数据,5G 套餐相较于迁移前的4G 套餐,ARPU值提升了5.9%。随着5G 套餐占比的提升,运营商整体ARPU 值有望不断提升,2020 年环比改善拐点已现。

      收入提升周期开启。从历史看,运营商收入增速提振的年份,均是在基站建设的中后期,经过一定的基础设施铺设及用户转化后,网络升级红利开始显现

      而每一次提升两年后又进入下降期,主要是在用户数完成转化以及提速降费的趋势下,套餐资费快速下降,即ARPU 值的下降,导致了整体的收入增速下滑,我们认为这在政策边际改善下将也有所改观4G 周期运营商收入增速很难回到2G/3G 时代的高位,主要是网络的附加值部分被互联网厂商攫取,即运营商被“管道化”,这在5G 时代也将有所改变,因为运营商可以为B 端客户提供网络增值服务,这是互联网厂商所难以触及的(遏制资本无序扩张)。

      5G 基站按需建设,共建共享节省资本开支。4G 基站建设的节奏是快速大范围全国铺开,而5G 基站建设是按需建设重点地区深度覆盖。5G 时代采用共建共享模式,节省资本开支:2019 年9 月,电信和联通宣布共建共享5G 基站,截止2020 年上半年,电信和联通已共建共享5G 基站15 万座左右,节省投资成本超过400 亿元;中国移动拟与广电开展5G共建共享,据报道,中国移动与中国广电已签署5G 共建共享合作框架协议,将于2021 年开展5G 共建共享以及内容和平台合作。

      2B 业务占比快速提升,资产价值有待重估。5G 网络不仅仅服务于个人,更多服务于产业。5G 网络加强了对车联网、工业互联网等产业的支持,助力更多的产业进行数字化升级,以中国联通为例,其聚焦新媒体、工业互联网、交通、教育、医疗、文旅等重点行业,打造5G+行业解决方案,2019 年已经打造了30 个示范项目、20 个创新应用产品

      运营商从2C 单一业务向2B 多元化业务转型顺利推进。B 端业务主要面向政企客户,包括IDC、云、IOT、ICT 等,运营商在该领域的定价权更高,有望提升整体盈利能力。三大运营商B 端业务均快速发展,目前均占到整体服务收入的15%以上,中国电信甚至超过20%

      行业无序竞争趋缓,运营费用率有望持续优化。以往监管部门对三大运营商采取市场份额的考核方式,以鼓励行业良性竞争,防止垄断。但是随着4G 红利消退、市场饱和,同时运营商之间的服务趋于同质化,最后的竞争变为简单的价格战,以及通过各种方式争夺用户,行业竞争走向非理性。最典型的就是2018 年三大运营商相继推出所谓的“不限量”套餐来争夺互联网用户,此外,终端补贴、门店优惠活动等走向白热化。行业的非理性竞争伤害了整个行业的盈利水平和健康发展,因此到2019 年下半年,运营商高层开始呼吁行业走向理性竞争。

      在此背景下,2019 年下半年运营商整体竞争策略都有所改变:(1)9 月份全面停售不限量套餐,即“达量限速”套餐,而是鼓励用户达到一定使用量后购买流量包,用价格对需求进行市场化调节。(2)清理无效渠道营业厅,压缩销售费用,以差异化服务和质量取胜,而不是靠营业厅进行轰炸式宣传。中移动在2019 年年报中提到已关停并转4663 家营业厅。三大运营商2019 年的销售费用率都有大幅下降,降本增效成为关键词

      盈利能力复苏在即,有望“戴维斯双击”。三大运营商的净利率在2020 年均看见显著的止跌回升趋势,参考前面的分析,我们认为运营商整体的盈利能力将逐步修复,ROE 触底反弹。而在ROE 反转过程中,市场对于运营商的PB 估值也有望修复,股价有望迎来“戴维斯双击”。