江山欧派(603208)业绩预告点评：业绩持续超预期 精装&竣工推动高增长

　　事件描述

    　　公司发布2020 年业绩预告，预计2020 年实现归母净利润4.44-4.70 亿元，同增70%-80%，扣非净利润4.17-4.39 亿元，同增82%-92%；由此推算，预计单Q4 归母净利润为1.32-1.58 亿元，同增61.70%-93.74%，扣非净利润1.33-1.56 亿元，同增60.76%-88.40%。

    　　事件评论

    　　业绩增长持续超预期。根据公司2020 年度业绩预告，单四季度归母净利润同增62-94%，延续高增长趋势（公司2020 前三季度归母净利润同增74%）。竣工弹性以及精装趋势下公司充分受益，预计2020 单Q4 收入亦实现不错的增长。全年利润率持续处于提升趋势中，一是规模效应显现，二是与费用和收入的不匹配有关。

    　　其中规模效应方面，公司收入持续高增长带动费用的摊薄，从前三季度看，销售/管理/研发/财务费用率同比下降3.2/0.5/1.0/0.7pct，预计四季度仍延续趋势。

    　　持续看好竣工回暖趋势。前期受多种因素影响竣工略有推迟，但考虑Q4 竣工比例较高（2019Q4 房屋竣工面积占比为51%、12 月占比33%）、叠加合同约束，弹性可期。且2020 年1-11 月竣工面积累计同比下降7.3%，本应是竣工大年因疫情影响推迟，预计竣工增长趋势有望延续至2021 年。

    　　关于精装趋势，我们认为精装比例阶段性下降不改长期趋势。根据奥维云网数据，2020 年1-10 月精装修开盘套数同降11%，主要是头部房企如碧桂园、恒大等房企的精装比例有所下降，而以旭辉、招商蛇口、时代地产、美的置业等为代表的腰部房企精装开盘数大幅增长。从中长期看，考虑到国内持续推进绿色建筑，精装修作为一种集中化、集约化的装修方式，看好精装比例持续提升；同时2020 年以来地产商与供应商更为紧密的合作，或助推头部供应商的份额提升。

    　　公司竞争优势显著、成长路径清晰，维持“买入”评级。公司深耕木门To B 业务的供应链运营，凭借“以低成本提供极具性价比的产品和服务”的核心竞争力，以及全国产能布局的逐步落地（2020 年莲华山工业园年产120 万套木门项目及重庆欧派基地已投产，兰考基地产能稳步提升），不断强化与优势地产商的深度绑定，或将持续提份额。同时公司拓展防火门、入户门等，进一步打开成长空间。预计公司2020-2022 年EPS 为4.35/5.67/7.24 元，对应PE 为22/17/13 倍。

    　　风险提示

    　　1. 房地产增速低于预期；

    　　2. 工程客户与品类拓展不及预期。