大北农(002385)：再获转基因生物安全证书 制种业务持续突破

　　公司近况

    　　大北农发布公告：1）公司控股子公司玉米性状产品DBN9936 和DBN9858 获批黄淮海夏玉米区、西南玉米区、西北玉米区、南方玉米区的安全证书（生产应用）；2）公司玉米性状产品DBN9501拟获批在北方春玉米区安全证书（生产应用），大豆性状产品DBN9004（原名为“DBN-09004-6”）拟获批在北方春大豆区安全证书（生产应用），并进入公示。

    　　评论

    　　再获转基因玉米生物安全证书，制种业务持续突破：1）公司于2020 年1 月、7 月分别获转基因玉米性状DBN9936 及其庇护所DBN9858 的生物安全证书，且此次产品应用区域从北方春玉米区拓展至全国，我们认为公司有望借此扩大在转基因育种的先发优势；2）同时，公司抗虫耐除草剂玉米性状产品DBN9501 拟获批北方春玉米区安全证书（生产应用）并公示，该产品与DBN9936叠加使用后抗虫性能增强，更适合草地贪夜蛾高发区域，我们认为这有助于提升公司产品多样性与差异化，并进一步增强竞争力。

    　　转基因制种有望推进，行业或迎长远变革：2020 年底中央经济工作会议强调种子问题，并提出有序推进生物育种产业化应用。我们判断因玉米饲用需求增加，当年结余或继续为负，并令库存水平降低，这令提升玉米产量显得更为重要，转基因育种或为重要方向。向前看，我们认为若未来转基因玉米商业化落地，玉米制种行业市场空间有望大幅扩容，且转基因赋予品种差异化，抬高行业研发门槛，我们判断行业竞争格局有望迎来重塑和集中。

    　　2020 年生猪出栏略低于目标，未来仍需增量降本：2020 年公司生猪养殖业务收入同比+109.6%至70.27 亿元，其中出栏量同比+12.7%至185.04 万头，为此前出栏目标的92%，主要因部分三元母猪影响产能效率，及仔猪销量较低。向前看，随生猪养殖复产，我们判断2021 年猪价周期下行，但考虑低效母猪结构、非洲猪瘟疫情等因素，预计供给增加及猪价下跌将较缓。同时，基于前期公司产能扩张趋势，我们判断2021 年出栏量有望保持增长，且我们认为公司仍需加强疫情防控以优化成本，从而保证头均利润。

    　　估值建议

    　　当前股价对应2021/22 年18/18 倍P/E。我们维持2020 年归母净利预测20.27 亿元，同时考虑2021 年生猪养殖业务出栏量增长、猪饲料销售向好预期，上调2021 年预测11.8%至25.33 亿元，并引入2022 年预测25.66 亿元。叠加转基因育种推进对投资情绪的催化，上调目标价26.9%至11.8 元，对应2021/22 年20/19 倍P/E，7%上行空间。考虑公司业绩主要源自养殖，制种业务尚未贡献有效业绩，且公司当前的估值优势不明显，暂维持中性评级。

    　　风险

    　　猪价及原料价格大幅波动，疫情及政策风险，制种业务不确定性。