汽车行业跟踪报告：风格压制下的汽车零部件能否逆转？

　　近期汽车零部件大幅跑输乘用车、创业板。2020 年11 月末开始，很多汽车零部件公司股价在汽车景气上行、整车股价新高、大盘上行的背景中下跌，持仓投资者感到莫名，是否基本面出了问题？有什么短期利空？谁在卖出？实际上2020 年8 月20 日起零部件就开始跑输乘用车，目前已经达到历史极值并还在强化，强如长城汽车A 从8/20 至今股价+200%，而零部件涨幅最大的福耀玻璃仅+80%，3/4 零部件股价均下跌。关于其背后的原因，我们认为：

    基本面不是走弱原因。行业景气层面，4Q20 乘用车环比增23%、同比增8%，我们估计零部件营收端4Q20 环比增10%-30%；10-11 月规上汽车制造业利润总额增42%、25%。行业基本面延续了疫情恢复以来的强势，1Q21 预计延续。

    原因1，汽车零部件多数与电动智能无直接关系，未能享受到近期市场估值红利。乘用车下半年相对强势，一方面与销量恢复、车企进入强产品周期有关，另一方面与市场开始认可自主车企通过电动智能弯道超车并创造一个更大的新商业模式有关，这带来估值体系提升。电动车板块也从9 月中旬开始一路走强，几近翻倍。市场认为传统汽车零部件未能享受到行业变革红利，因此在此过程中也未能享受到估值红利，甚至极端一点的在下跌过程中，认为传统汽车零部件站在了电动智能车的对立面。

    原因2，小市值vs 抱团大票的极致市场风格。汽车零部件市值过200 亿元的不到20 只，多数为小市值标的，在过去股价表现也与大/小盘风格、沪深300/创业板风格走向相关。板块股价实际下跌自年末开始，与市场预期信贷见顶，以及机构抱团板块、抱团大市值标的有一定关系，小市值标的交易流动性进一步收缩，尔后跑输预期形成后则一直跌跌不休。

    那么上述两点是否判断正确或可持续？我们认为投资者在下跌趋势中变得悲观并放大了不理性的担忧。

    关于电动智能，多数汽车零部件不在对立面，中长期成长性是存在的。如果在对立面，那么标的现金流终值为零，折现后估值极低。我们也在反复思考是否犯错，但思虑再三我们依然认为电动智能车归根结底也是车，有底盘、有轮子、有座舱、有内饰，再厉害的电动性能软件造诣也要落实在硬件载体上。

    　　1）标的的选择上，当然要避开直接受损的细分领域，但也要关注到，多数零部件公司核心竞争力不在于某一件产品本身，而在于相似的制造工艺具备品类的扩展性，比如金属加工工艺的扩展、内饰的扩展、电子研发的扩展等，优秀零部件公司实际面向的产品市场比想象中大很多。

    　　2）零部件公司成长性除市场所爱的电动智能增量外，还有全球制造优势带来的全球份额提升。得益于更强性价比、更持续稳定的产能及产能投放能力（疫情后更甚）、更优质的服务，中国零部件公司在撬动全球市场后有望逐渐从10 亿/年营收规模走向100 亿，或者从100 亿走向1000 亿。强大的内需市场和工业制造能力使得全球汽车制造重心向华转移变成已经在发生的持续趋势。

    关于极致市场风格，选择等待。当前汽车零部件PE、PB 都处于历史中枢位，其它很多板块估值已超过历史高点。估值是对标的未来现金流预期的折现，哪怕没有电动智能为零部件制造带来的增量（实际上有），只要不处于变革对立面，凭借竞争优势，我们预期中国优质零部件供应商未来每年回收的现金流将递增、面向全球市场后折现终值会更大，那么它们的投资价值就会存在，当前低估值反而是极致市场风格下错杀带来的好机会。此外，制造业特征使其增速往往低于新兴行业，但需要注意估值体系低不代表市场不会低估错估。

    投资建议：近期汽车零部件大幅跑输乘用车、大盘，主要在于市场担忧电动智能的影响，以及小市值标的在当前市场风格下的弱势。我们认为多数中国优秀汽车零部件公司并不在电动智能对立面，反而更积极拥抱变革，并且未来有希望通过中国制造优势在全球获得更多产品、更多客户、更高份额，这将带来强且持续的成长性，当前极致市场风格演绎反而带来错杀机会。建议标的分成三个条线：1）大市值汽车零部件，建议关注福耀玻璃。2）小市值成长性汽车零部件，继续推荐豪能股份、精锻科技、贝斯特、新坐标、爱柯迪。3）汽车零部件“瑕疵股”，建议关注继峰股份、一汽富维、富奥股份、均胜电子等。

    风险提示：宏观经济、短期芯片产能恢复过慢、疫情加剧等。