口子窖(603589):兼香典范 改革焕新

类别:公司 机构:申港证券股份有限公司 研究员:曹旭特 日期:2021-01-11

  投资摘要:

      口子窖是兼香型白酒的领导企业,兼香与酱香等同属高风味香型。口味的独特性、工艺的复杂性、品质的稀缺性等符合消费升级的品类需求,品类占比5%,品类转换带来的增量空间大。口子窖消费者忠诚度高,是企业推广和稳定发展的基石。

      口子窖渠道体系采用的大商制在企业早期经营中发挥重要作用,经销商持有公司股份、合作关系稳定且利益一致。民营化后管理层持股激励充分,管理层定力足,注重品质和企业的长期发展,净利润水平保持高位。2018 年后口子窖在省内竞争中增速落后于古井贡酒等竞品。

      目前省内酒企按价格带形成分层占据,口子窖在100-300 元价格带强势、品牌基础好。省内主流价格带已升级到150-300 元,价格带扩容持续利好口子窖,公司未来在省内依然有良好的增长空间。

      公司调整动作务实有效:

      产品端着力提高高档产品占有,2019 年推出初夏、仲秋补充价格带,与古8/16 在200-400 元价格带竞争。

      优化大商制,省内新增业务分产品分渠道再招商,区域切分完成大半,推动大商进一步下沉渠道,细化考核、强化厂商主导。

      投入加大和聚焦,省内聚焦团购和宴席、引导产品升级,全国性广告。

      市场拓展方面,省内渠道下沉拓展乡镇市场,省外大商外派点状开拓。

      回购股份推出新一轮股权激励,再释组织活力。

      100 元以上为主的产品结构持续受益省内升级下的快速扩容。受益于消费升级100-300 元价格带有望实现年均15%以上增长,300-600 元价格带有望保持20%以上的增速,合计增量约60 亿元。口子窖20 年以上三季度实现两位数增长,价格带升级较早,品牌和渠道影响力强大,将优先受益市场扩容。

      大商制发挥厂商紧密关系优势探索新模式。大小商制并无必然优劣之分,与稳健的经营风格契合,发挥与大商紧密关系优势,探索渠道合作新模式。

      省外点状拓展,有望形成公司增长的新引擎。今年第三季度省外增长26.8%,公司加大全国性广告投入,省外市场未来有望形成公司新增长极。

      投资建议:预计公司2020-2022 年的营业收入分别为42.27、48.73、55.50亿元,归属于上市公司股东净利润分别为13.94 亿元、16.45 亿元和19.10 亿元,每股收益分别为2.32 元、2.74 元和3.18 元,对应PE 分别为31.61X、26.78X 和23.07X。增长提速叠加估值修复给与2021 年32 倍PE,目标价格87.68 元,首次覆盖给予“买入”评级。

      风险提示:疫情影响消费场景、白酒政策风险、营销改革不成功