2021年策略展望:返璞归真 重估复苏

类别:策略 机构:东兴证券股份有限公司 研究员:杨若木/高天然 日期:2021-01-07

  投资摘要:

      2020 年新冠疫情冲击经济、全球央行“大放水”。流动性泛滥与经济增长低迷之间“错位”,金融资产拔高估值。

      2021 年是后疫情时代,三个正面变化正在发生。第一、全球经济共振复苏。2020 年中国经济率先复苏,体现为供给端(投资和生产)的修复,海外经济是需求端(消费)的修复。2021 年伴随疫苗出现及前期刺激政策发挥作用,全球需求走向扩张,中国名义GDP 增速将超过10%,全A 非金融企业盈利增速预计达24.4%;第二、人民币中长期升值趋势确立。全球资金和资源将进一步被吸引,流向高回报的人民币资产;第三、中国主动补库存周期自今年7 月已经开启,预计至少持续到明年二季度。

      信用收缩是“预期陷阱”,系统性的修正将带来预期差。当前市场一致预期是2020 年的高社融增速不可持续,从量宽价松走向量紧价紧将大幅压降股票的估值。从本轮信用放松的方式(有节制和约束的放松)和信用放松的对象(不依靠房地产加杠杆)来看,2021 年是信用向常态化回落的过程,而非“大收”。即便是信用收紧,叠加盈利上行,也不是估值的全面回落。对照历史上出现过的三轮“盈利复苏+信用收紧”的时期,估值收缩主要发生在“低增长+高估值”板块,而对于“低估值+高盈利”板块,估值反而出现扩张。

      牛市第三年逻辑是“钱多,核心资产少”。当下投资者陷入悲观预期,认为2021 年预期回报率需要全面下调。牛市难以持续3 年,2008 年、2016 年皆是如此。但2021 年的差异之处在于盈利改善的弹性史无前例,股票市场流动性维持充裕水平,增量的资金流入景气赛道。行业龙头的优势在疫情之后再次被放大,行业第一名和第二名的差距在放大,但龙头的估值溢价还未全面显现。

      行业配置:逆疫情交易。2021 年与2020 年是镜像关系。2020 年,受疫情冲击影响较小的科技、医药和消费跑赢市场,投资驱动复苏的周期在下半年开始接力。2021 年行业配置是寻找后疫情时代的高景气行业,三条布局主线:

      1)押注海外复苏。2020 年周期复兴的逻辑来自于国内投资复苏和供给修复,中游制造和上游资源(螺纹钢、铜)渐次修复;2021 年复苏的动力来自海外供需两旺,海外供需主导的原材料(铁矿石、石油)和出口导向行业有望超预期,如工业制品、通用设备;2)受冲击最大行业的“否极泰来”。 2020 年高端消费率先修复,而低端消费和部分线下消费因疫情冲击复苏乏力,预计2021 年随疫情稳定而逐渐恢复,重点包括零售、国内旅游、仓储物流、公路、电影院线(上游)等,重点布局这些行业的龙头企业;3)科技要精选长期景气度上行的领域。新能源汽车、光伏和中游制造业龙头。

      金融作为底仓配置,受益于经济复苏盈利改善,估值具备修复预期,重点关注银行和保险。

      风险提示:行业景气度不达预期,宏观经济超预期波动,疫情发展超预期。