兴业证券(601377)深度报告：振兴之业既定 只顾风雨兼程

　　当前时点，为何我们将兴业证券纳入重点推荐序列行业供给侧优化背景下中小券商加速自身变革，求变进程中中小券商正在做强自身的阿尔法。优秀的顶层治理结构和及时的资本补充策略是券商求变的重要路径，治理结构优化依赖于公司管理层的战略定力和执行力，资本补充策略有赖于公司股东进取决心和公司未来经营能力。在此变革进程中我们看好兴业证券的历史沉淀和未来成长，面对过去公司治理结构稳健，顶层战略清晰，成长进阶路径清晰，做实公司集团化战略根基；面向未来公司依托股东资源善用资本补充工具做大做强，凭借机构客户、资产定价等积淀在公司集团化战略下将最大化公司资金资产端服务能力，创造优于行业的盈利成长性。

    三年整固否极泰来，兴业证券的集团化战略路径初见成效历时三年公司出清风险并实现收入利润排名进阶，集团化作为核心战略其布局得以搭建、打磨和巩固，其成效得以检验。三年整固下，公司经纪和两融近三年市场份额提升0.5 和0.4 个百分点至1.9%和1.6%，存量风险出清股质减值率达22%做实资产质量。

    　　行业竞争加剧和业务复杂度提升，券商竞争从单一业务能力演变为综合服务能力，兴业证券集团化战略恰逢其时，其集团化战略成功依赖于三个方面：1）管理层自上而下的战略方向和执行力；2）相对均衡没有明显短板的业务能力；3）服务于战略的组织形式和绩效机制。第一个阶段做大做强分支机构后，随着战略深化将带动其他业务发展。

    资产承揽能力、二级投研能力和优质客户禀赋构筑护城河展望未来资本市场投融资深度协同，资产端承揽定价能力、投资端机构客户基础成为重要依托，集团化是投融协同核心架构，看好公司集团化战略效能极大释放。资产端承揽方面，公司依托集团化战略，注重前端企业客户开发，加强分公司对投行项目承揽能力，同时通过直投和另类投加强业务联动，以综合服务能力竞争；资产定价考量一二级市场投研能力，兴业证券自营回报率优于同业，兴全基金坚持价值投资，均沉淀重要资产定价能力；投资端客户基础来看公司客户结构良好，机构客户保证金占比超过40%，席位租赁收入稳居行业前十，个人活跃客户数超过70 万，托管资产达到7380 亿，客户产品化率达到20%。公司投融资端核心禀赋优秀，集团化战略将彰显资金资产端价值。

    长期看好兴业证券成长空间

    　　看好公司优于行业的成长性。经历三年的整固公司已经逐步走出经营低谷，恢复良好发展阶段；清晰的集团化战略、坚定的战略执行力、良好的客户基础和优异的投研能力将推动公司综合实力再上台阶。预计公司2020-2022 年的营业收入分别为174.58、186.78和200.21 亿元，同比分别+22.5%、+7.0%和+7.2%；归属净利润分别为33.50、37.13和40.94 亿元，同比分别+90.1%、+10.8%和+10.3%；对应PB 分别为1.54、1.40 和1.28 倍，给予买入评级。

    　　风险提示

    　　1. 交易规模和佣金费率出现大幅下行；

    　　2. 股票质押和债券投资出现信用风险。