贵州茅台(600519):平稳收官 仍是确定成长的高端龙头

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:余驰/陈文博 日期:2021-01-05

  预告盈利同比增长10%左右

      公司发布2020年业绩预告:预计2020年营业总收入977亿元左右,同比增10%左右;其中4Q20收入281.3亿元左右,同增11%.

      全年归母净利455亿元左右,同比增10%左右;其中4020归母净利116.7亿元左右,同比增8.6%.公司业绩基本符合市场预期。

      关注要点

      我们预计公司全年任务可顺利完成,增长基础扎实:2020年初疫情发生后,茅台价格和需求有过短暂波动,但恢复速度快,飞天批价在3月17日触底后(1930元/瓶)一路上涨,截止目前,整箱飞天批价仍稳定在2780-2800元/瓶左右,反映了公司扎实的需求基础和强大的品牌护城河。分产品看,我们预计茅台酒全年营收仍保持了两位数增长,其中产品结构升级及直销占比提高带动的均价提升是核心驱动力,我们预计报表收入量增较小;酱香酒公司因主动控量,2020年全年营收94亿元左右(含税销售领106亿元左右),同比略有下滑,但系列酒品牌2020年实现全面顺价,为未来持续成长奠定基础。整体看,2020年是公司调整年,且受到年初疫情影响,但阶段承压下公司仍保持了10%左右增速,增长扎实、健康。

      两年调整蓄势,十四五从容上阵:从3Q2018至3Q2020两年时问里,茅台历经经销商调整、管理层更替以及多层级渠道重建等,直至2020年2Q公司完成60多家直销渠道招商后,公司的扁平化布局才算初步成型,11月之后,新任管理层先后调研华东、华北市场,并召开直销渠道会议。种种迹象表明,历经两年的调整蓄势后,公司重心逐步转向外部经营。三季度后管理层市场推进张弛有度,直销逐步放觉,旺季坚定控价,叠加2020年报表留有余力(参考报告《黄州茅台;延续平稳趋势,报表留有余力》),我们看好公司2021年提速增长。

      市场低估了茅台长期成长空间以及确定性:从2018年开始,伴随调整推进,公司业绩逐季减速,加上对大股东减持以及治理结构的潜在担忧,市场对茅台的预期在低位。但作为高端龙头,公司拥有行业强定价权,未来有望继续分享中国高端消费扩容,我们预计在显著的渠道价差下,公司隐含的长期提价期权仍然确定。

      估值与建议

      因公司对外捐赠产生非经常性损益,我们略微下调2020年盈利预测2%至455.39亿元,同时维持2021年盈利预测552.19亿元不变,新引入2022年盈利预测629.81亿元,考虑到公司长期成长潜力,并结合我们DCF模型(永续增长率4%,WACC7.5%),我们上调目标价29.9%至2739元,对应2022年55xP/E,当前股价对应2022年40xP/E,目标价对应当前股价有37%上行空间,维持跑赢行业评级。风险疫情再度爆发,对需求场景形成二次压制;政策承压。